#稳定币业务 Vendo o movimento do CRCL, lembrei-me daqueles dias de 2017. Naquela época também era assim - os relatórios financeiros eram incríveis, os números de crescimento assustadores, mas as ações estavam a cair. Naquela altura, todos nós achávamos que não compreendíamos, agora parece que isso realmente reflete um desvio na compreensão do mercado sobre a essência do modelo de negócios.

A história da CRCL é muito interessante. À primeira vista, parece haver um grande crescimento — a receita do Q3 foi de 740 milhões de dólares, com um aumento de 66% em relação ao ano anterior, e o volume de USDC circulante dobrou para 73,7 bilhões. Mas ao se aprofundar, você descobrirá que a estrutura de lucros desta empresa é na verdade muito frágil. 60% da receita é consumida pelos custos de distribuição, 71% dos lucros vêm de mudanças no valor justo dos investimentos, e o dinheiro realmente ganho com escala e eficiência é ridiculamente baixo. O que é ainda mais preocupante é que a Coinbase precisa repartir 61% dos lucros, enquanto ainda luta durante um ciclo de queda das taxas de juros.

Isso me lembra aqueles negócios "parasitários" do passado - que parecem prósperos, mas na verdade estão se beneficiando dos dividendos das políticas. Assim que o ambiente muda, toda a lógica pode desmoronar. Quando a taxa de juros dos títulos do Tesouro dos EUA voltar a cerca de 2%, com custos operacionais próximos a 1%, o que sobrará após descontar a participação nos lucros?

Mas aqui há uma oposição interessante. Algumas pessoas dizem que o CRCL é essencialmente sobre "comprar mercado", trocando o custo de lucro atual por um poder de fala no futuro — assim como a Amazon e a Pinduoduo na época. Se as stablecoins realmente caminham para um cenário de vencedor leva tudo, a estrutura que hoje parece absurda pode estar se preparando para o futuro. A questão é: será que os Morgan Chase realmente deixarão jogadores como o CRCL monopolizarem? Além disso, há um problema negligenciado — a legislação fiscal dos Estados Unidos considera o USDC como um ativo em vez de dinheiro, e cada pagamento pode envolver imposto sobre ganhos de capital. Isso naturalmente limitara o teto do USDC nos pagamentos de varejo.

A onda de desbloqueio chegou, a incerteza de curto prazo ainda está definitivamente presente. Mas o preço já caiu de 298 para 83, do ponto de vista da negociação isso já não é caro. O importante é entender: o CRCL está realmente no início da construção de infraestrutura ou está a usufruir de uma margem que está destinada a ser corroída. Isso determina se você deve esperar ou se deve observar.