Большинство людей неправильно понимают предсказательные рынки: это не чрезмерная финансовизация, а субъективность и поиск истины

Источник: Джефф Парк, консультант Bitwise; перевод: Gold财经Claw

На прошлой неделе два СМИ — Axios и More Perfect Union (MPU) — выступили с объяснениями, что такое прогнозные рынки. Хотя Dan Primack из Axios пытался создать нейтральную платформу для дебатов с основателем Kalshi (хотя его предвзятость была довольно очевидной), Trevor Hayes из MPU занял более прямую позицию, представив прогнозные рынки как «общественное зло».

Честно говоря, я частично сочувствую обеим точкам зрения. Будучи профессионалом, чья карьера пересекается с Уолл-стрит и криптовалютами, я понимаю растущие опасения общества по поводу «чрезмерной финансовизации», которая способствует формированию культуры «общественного кризиса, вызванного азартными играми». Но одновременно, распространённая ошибка журналистов — это предполагать выводы заранее и искать «подозреваемых» в обратном порядке, зачастую сводя множество проблем в чрезмерно упрощённой нарративе к одному. В один момент мы обсуждаем «инсайдерскую торговлю», в следующий — превращаем всё в «онлайн-казино», а в конце — сводим к «игровой зависимости».

Но именно так большинство людей воспринимает прогнозные рынки: независимо от того, как вы оцениваете недостатки чрезмерной финансовизации (через 0DTE опционы, ETF на свопах, мемные акции и т. д.), история прогнозных рынков должна восприниматься как высокоагентные (High Agency), способствующие обнаружению истины (Truth Discovery) и децентрализованным моральным правам.

Моя статья ниже попытается более глубоко разобрать эту точку зрения.

«Инвестиции» и «азартные игры»: граница

Определение «инвестиций» или «азартных игр» полностью зависит от того, считаешь ли ты, что эта деятельность имеет «положительную ожидаемую ценность» (+EV), а не от того, является ли система детерминированной или случайной. Иными словами, это определяется игроком, а не самой системой.

Давайте разберёмся подробнее. В статье MPU я заметил, что Trevor Hayes часто начинает с вопроса: «Поскольку прогнозные рынки явно — азартные игры…», как будто это уже установленный факт. Такое фундаментальное предположение требует критического анализа.

За последние двадцать лет крупнейший тренд в финансах — всё более размытая граница между «инвестициями» и «азартными играми». Вот факты: 1) 60% объёма торгов на американских акциях приходится на высокочастотную торговлю (HFT), которая монополизирована институциями вроде Jane Street и Citadel; 2) пассивные ETF управляют более чем 90% активов ETF (хотя активные стратегии начинают медленно восстанавливаться); 3) средний срок удержания акций в США сократился с 9 лет в середине 70-х до примерно 6 месяцев в 2025 году! В то же время, благодаря алгоритмической торговле, среднесуточный объём торгов за последние десять лет вырос более чем вдвое. И есть ещё одна неуклонная тенденция: в 2025 году розничные инвесторы совершили сделок на сумму свыше 5 трлн долларов, что на 50% больше, чем в 2023 году.

Тем не менее, многие эксперты не выступают с обвинениями в азартных играх в отношении «торговли акциями». Почему? Потому что большинство соглашается, что выбор акций не равен азартной игре, поскольку (предположительно) он требует навыков. Важное понимание: слово «азартные игры» в этом контексте становится несправедливым, потому что оно смешивает «техническую стратегию» и «чистую вероятность». Например, игровые автоматы и покер оба называют азартными играми, но многие интуитивно понимают, что это несправедливо — игровые автоматы основаны на чистой удаче и имеют отрицательную ожидаемую ценность (-EV), тогда как покер может быть основан на реальных навыках и иметь положительную ожидаемую ценность (+EV).

Проще говоря, определение «инвестиций» и «азартных игр» зависит в основном от того, верит ли человек, что выбранная стратегия позволяет получать положительную ожидаемую ценность. Это не связано с самой игрой, будь она детерминированной (например, арбитраж или игровые автоматы) или случайной (выбор акций или покер).

Прогнозные рынки, как и покер, — это разновидность случайной игры с компонентой детерминизма. Вы считаете их «азартной игрой» или «инвестициями» — полностью зависит от вас, игрока. От того, являетесь ли вы человеком с высокой субъектностью и навыками или низкой. И это подводит к второму вопросу: если мы считаем азартные игры — это «спекуляции», управляемые игроками, то как работают такие рынки? И кто обеспечивает ликвидность?

«Спекуляция — это обратная сторона страхования»

Все финансовые инновации изначально выглядят как азартные игры. Так было на начальных этапах фондового рынка (с его безумной внутренней торговлей), на фьючерсных рынках (европейский доллар — один из первых инструментов внутренней политической «инсайдерской» торговли), и, конечно, на современных товарных рынках (где практически невозможно определить классическую инсайдерскую торговлю). Всё это — потому что спекуляция — это обратная сторона страхования. Они — две стороны одной медали, поскольку это нулевый сумма (zero-sum) суть, основанная на строгом синтетическом переносе риска. И не все «информации» возникают исключительно в частных компаниях.

Это приводит к следующему вопросу, который часто поднимают критики прогнозных рынков: «Некоторые рынки по сути — чистая спекуляция, не создающая никакой общественной ценности, поэтому их не должно существовать». Особенно часто критикуют спортивные ставки. Поскольку спорт — это развлечение, ставки на него считаются по сути бесполезными с точки зрения производства.

Но это ошибочное мнение. Развлечение — это социальное потребление. Некоторые даже считают, что развлечение — одна из фундаментальных причин, почему человек ищет смысл жизни. Более того, развлечение — это экономическое потребление, что означает наличие двустороннего рынка. Спортивная индустрия приносит свыше 500 миллиардов долларов дохода, а с учетом сопутствующих сегментов (медиа, экипировка, одежда, питание и т. д.) — более триллиона долларов. В качестве примера — Nike платит миллионы долларов за спонсорство игроков и команд, и у них есть реальные экономические интересы в распределении капитала (и хеджировании рисков), основанные на результатах спортивных событий и их участников. Сегодня общество широко убеждено, что спортивные ставки — это «казино», только потому, что легальный федеральный рынок ранее не существовал, — полностью игнорируя потенциал прогнозных рынков, которые могут дать гораздо больше.

Производные инструменты полезны потому, что позволяют переносить риски. Это основной принцип работы всех моделей страхования (и секьюритизации). Для этого нужна другая сторона — спекулянт; в прозрачных открытых рынках без вмешательства государства — иначе не обойтись. На самом деле, когда страхование терпит неудачу, это зачастую связано с искажением реальных цен государственным вмешательством. Страхование и секьюритизация — одни из величайших финансовых инноваций, позволяющих высвободить капитал.

Но проблема «событий» остаётся: при каких условиях событие действительно становится общественным злом, а не полезной финансовой услугой? Как разработать «классификацию событий»? И вот последний вопрос.

Различия прогнозных рынков и других деривативов

«Прогнозные рынки отличаются от других деривативов двумя характеристиками: 1) — они точные (Precise), 2) — у них есть ограниченный срок (Expiry).»

Чтобы понять, что это значит, вернёмся к курсу «Основы маркет-мейкеров». В большинстве финансовых рынков центральная книга ордеров (CLOB) служит для оценки и предоставления ликвидности, поскольку активы обычно имеют постоянную ценность. Но прогнозные рынки — иное: как только событие происходит, ликвидность резко исчезает, и у другой стороны больше нет покупателей или продавцов. Это создаёт серьёзные вызовы для поставщиков ликвидности, потому что бинарный результат (0 или 1) делает невозможным постоянное динамическое хеджирование.

Более того, прогнозные рынки — это рынок, основанный на «коэффициентах» (赔率), а не на «ценах». Это означает, что ликвидность около среднего значения (50%) значительно выше, чем около 98%, потому что ставки на более экстремальные значения растут экспоненциально. Иными словами, ликвидность не может просто поддерживаться за счёт спреда, как в фиксированном доходе (например, изменение ставки на 4% на 10 базисных пунктов — это совсем другое, чем изменение на 0,5%).

Это всё означает, что в рынках с очень высокой информационной асимметрией и результатами, которые можно точно предсказать, профессиональные маркет-мейкеры вряд ли смогут обеспечить значительную ликвидность. И это также объясняет, почему предположения о внутренней инсайдерской торговле — зачастую преувеличены: суммы, связанные с этим, могут быть очень малы. В конечном итоге, рынок сам определяет, что важно. Да, у меня есть секретная информация о том, пойдёт ли Jeff Park в следующий раз в эфир в свитере Bitwise, — но шансы на ликвидность в таком рынке минимальны. Большинство аргументов против инсайдерской торговли предполагают, что инсайдеры зарабатывают большие деньги, — но в большинстве рынков это не так. Важное — это то, что незначительные рынки не создают естественной ликвидности. На самом деле, я уверен, что ликвидность сама по себе точно оценивает ценность этой информации. Вот так и развивается «классификация событий».

Итак: почему прогнозные рынки настолько полезны, что их преимущества превосходят потенциальные издержки?

Я уже упоминал, что они — точные. Это одна из самых ценных характеристик прогнозных рынков. В мире, где чрезмерная финансовизация делает цены активов более зависимыми от технических факторов и потоков капитала, чем от фундаментальных данных, прогнозные рынки по-настоящему восстанавливают самую чистую разницу в риске (Basis Risk). В будущем, если вы верите, что у вас есть фундаментальный альфа (Alpha) по поводу превышения ожиданий по доходам Tesla, вам стоит делать ставку на прогнозных рынках, а не покупать акции — потому что цена акции может быть подвержена внешним факторам и вести себя аномально. Если у вас есть преимущество в предсказании данных по занятости Non-Farm Payrolls, лучше ставить на них, чем торговать евро-долларом или фьючерсами E-mini. Иными словами, точность лучше награждает за реальный сверхприбыль, исследования и навыки.

Многие считают, что прогнозные рынки — это способ обогащения финансовой неграмотности, потому что «игроки» проигрывают деньги. Но на самом деле, у них — самый справедливый механизм награждения за настоящие навыки. Более того, в прогнозных рынках нет «дилеров». В отличие от казино в Лас-Вегасе, где выигрывающие с положительной ожидаемой ценностью (+EV) игроки выгоняются, прогнозные рынки приветствуют всех.

Citadel Securities и Charles Schwab объявили о своих планах войти в прогнозные рынки. Они — «захватывающая экономика слабых»? Я сомневаюсь. Они просто лучше понимают, что «спекуляция — это страхование»: то есть ваша пассивная экспозиция (риска) — это моя активная хеджировка (риска).

Почему «серые женщины» боятся рынков истины

Это — последний аспект. Если вы прочитали всё выше, то, возможно, уже начинаете ценить силу правильно регулируемых прогнозных рынков. Если мы верим, что выгода превышает издержки, то можно решить проблему «азартных игр» и «общественных вредов» разными способами. Но есть один вопрос, который, возможно, вы заметили, — мы его пропустили: «Что делать с инсайдерской торговлей в рынках, имеющих важное общественное значение? Разве это не вопрос приватизации прибыли?»

Это — сложный вопрос, и я планирую посвятить ему отдельную статью. Но я хочу оставить вам одну мысль и книгу, которую недавно прочитал — «Мигалка серой дамы» (The Gray Lady Winked) А Ashley Rindsberg. В ней рассказывается о десятилетиях системных провалов СМИ: подавлении голода в Сталинграде, странных восстаниях в Кубе при Кастро, пропаганде о массовых уничтожениях в Ираке и систематическом искажении информации о росте Гитлера. В этих случаях «Нью-Йорк Таймс» (так называемая «серый человек») всегда участвовала, используя доступ, идеологию и механизмы самозащиты, чтобы запутать общество и скрыть истину.

Если вы прочитаете эту книгу, поймёте, что «медийные предубеждения» — это не просто левое/правое противостояние, а более глубокая структурная проблема: как репутационные институты формируют консенсус и затем ретроспективно оправдывают свои ошибки. И, по сути, это возвращает нас к началу: Axios и MPU в этой сфере не являются беспристрастными актёрами. Именно по этим причинам вы будете продолжать видеть критику прогнозных рынков со стороны СМИ. Но не ошибайтесь: их неприязнь — именно то, что должно вас поддерживать.

Информация имеет цену — в этом нет сомнений. Я часто говорю, что обратная сторона дезинформации — не обязательно истина; она — «информация, контролируемая государством».

Главный вопрос в этой дискуссии — кто имеет право устанавливать цену, кто может извлечь из этого выгоду, и всё ли это происходит до того, как вы это увидите. Когда инсайдеры накапливают асимметричную информацию, денежная мотивация отходит на второй план по сравнению с властью. Налогообложение незнания других — это оружие, которое можно использовать для манипуляции настроениями или распространения ложной информации, а сами прогнозные рынки могут быть захвачены.

Поэтому истинная причина противодействия инсайдерской торговле — не столько эффективность экономики, сколько право на доступ. Фактически, некоторые торгуют на основе того, что знают, а остальные — на основе того, что им разрешено знать.

Поняв это, вы перестанете быть циничным по отношению к прогнозным рынкам. Вы станете видеть этот мир более точно. Вот почему я убеждён, что оптимизм по поводу прогнозных рынков — одна из самых демократичных ценностей, которые человек может иметь.