Comprendiendo la fórmula del costo de las acciones preferentes y su aplicación

Cuando estás construyendo una estructura de capital corporativa o evaluando opciones de financiamiento, saber cómo determinar el costo de las acciones preferentes es esencial. La fórmula del costo de las acciones preferentes responde a una pregunta sencilla: ¿qué rendimiento deben recibir los accionistas preferentes para justificar su inversión? Esta medida se convierte en un insumo crítico para calcular el costo promedio ponderado de capital (WACC) de tu empresa e influye en si emitir acciones preferentes tiene sentido financiero en comparación con la deuda o el capital común.

Las acciones preferentes ocupan un lugar único en las finanzas corporativas: pagan dividendos fijos como la deuda pero carecen de la protección de bancarrota de los reclamos senior. Entender la mecánica detrás del cálculo del costo te ayuda a tomar decisiones de asignación de capital más inteligentes.

La Fórmula Central: Cómo el Dividendo y el Precio Determinan el Retorno Requerido

En su esencia, la fórmula del costo de las acciones preferentes es elegantemente simple. Para una acción preferente que no crece ni puede ser llamada y que paga un dividendo anual fijo, el retorno requerido es igual al dividendo dividido por el precio de mercado:

Rp = D / P0

Donde:

• Rp = el retorno requerido (o costo) de las acciones preferentes
• D = el dividendo preferente anual por acción (en dólares)
• P0 = el precio de mercado actual por acción preferente (o los ingresos netos si es una emisión nueva)

Esta fórmula captura el rendimiento del dividendo anual que los inversores exigen. Si una acción preferente paga $3 anualmente y cotiza a $25, los inversores requieren un rendimiento del 12% (3 ÷ 25 = 0.12). Ese 12% se convierte en tu Rp para los cálculos de WACC.

La lógica subyacente trata las acciones preferentes como una perpetuidad: un valor que paga el mismo flujo de efectivo indefinidamente. Dado que los dividendos preferentes típicamente no crecen (a diferencia del crecimiento de dividendos comunes), el marco de valoración de perpetuidades se aplica directamente: el precio de mercado refleja el valor presente de todos los dividendos futuros descontados a la tasa requerida por el inversor. Rearreglar la fórmula de perpetuidad aisla ese retorno requerido.

Por qué las Características de las Acciones Preferentes Moldean el Cálculo

No todos los valores preferentes son iguales, y las diferencias cambian significativamente lo que los inversores exigen como compensación.

Estructura de dividendo fija: La mayoría de las preferentes se comprometen a pagar una cantidad en dólares o un porcentaje del valor nominal anualmente. Esta estabilidad reduce el riesgo a la baja en comparación con el capital común, permitiendo a los inversores aceptar retornos requeridos más bajos. La naturaleza fija también valida el uso de la fórmula simple de perpetuidad en lugar de modelos de crecimiento.

Jerarquía de prioridad: Los dividendos preferentes tienen prioridad sobre los dividendos comunes, y los reclamos preferentes están por delante del capital común en caso de disolución de la empresa. Esta seniority reduce el riesgo de incumplimiento en relación con las acciones comunes. Como resultado, el costo de las acciones preferentes suele ser menor que el del capital común, pero mayor que la deuda (que tiene reclamos senior sobre todos los fondos).

Derechos de voto limitados: Los titulares generalmente no pueden votar en las elecciones corporativas. Aunque esto reduce la influencia en la gobernanza, tiene un efecto moderado en los retornos requeridos, ya que la mayoría de los inversores compran preferentes por rendimiento, no por poder de voto.

Características híbridas: La llamada, convertibilidad y cláusulas de participación alteran el costo efectivo. Una preferente callable (donde el emisor puede redimir a un precio establecido) limita la ganancia potencial si las tasas bajan, forzando a los inversores a exigir mayores rendimientos. Por otro lado, las preferentes convertibles incluyen una opción de intercambiar por acciones comunes; esta característica reduce el dividendo inmediato requerido.

Ajustes para Escenarios del Mundo Real

La fórmula básica Rp = D / P0 se aplica más directamente cuando se usan precios de mercado actuales. En la práctica, surgen varios ajustes:

Costos de colocación en nuevas emisiones: Cuando tu empresa emite nuevas acciones preferentes, los costos de emisión (suscripción, legales, registro) reducen los ingresos netos. Si ofreces preferentes a $25 por acción pero pagas $1 en costos de colocación, solo $24 llegan a las arcas de la empresa. El costo real para el emisor es:

Rp = D / (P0 − F)

Usando un dividendo de $3 y un costo de colocación de $1: Rp = 3 / 24 = 12.5%. La empresa paga una tasa efectiva más alta porque se levanta menos capital.

Dividendos preferentes en crecimiento: Rara vez, los dividendos preferentes pueden crecer contractualmente o aumentar con el tiempo. Si los dividendos crecen a una tasa constante g, la fórmula se vuelve:

Rp = D1 / P0 + g

Esto es menos común porque la mayoría de las preferentes tienen pagos fijos y no crecientes. Sin embargo, algunos instrumentos estructurados o preferentes indexados pueden justificar este ajuste.

Preferentes callable y rendimiento hasta la llamada (YTC): Para preferentes callable, calcula el rendimiento hasta la llamada (YTC) usando la misma lógica de flujo de efectivo descontado que los bonos con opción de llamada. Lista los flujos de dividendos desde hoy hasta la fecha de llamada, añade el precio de redención en la llamada como el pago final, y resuelve la tasa interna de retorno. Esa IRR es el rendimiento hasta la llamada. En Excel, usa =IRR(rango) donde el rango incluye el precio inicial negativo y todos los dividendos posteriores más el precio de llamada.

Preferentes convertibles: Llevan una opción de llamada incorporada sobre acciones comunes. Esta opción reduce el dividendo inmediato requerido porque los inversores participan en la ganancia potencial. Modela el costo real estimando la tasa de retorno ponderada por probabilidad en diferentes escenarios de dividendos y posibles conversiones. Una valoración completa puede requerir modelos de precios de opciones o análisis de trading comparables.

Por qué Este Costo Importa en la Estructura de Capital

La fórmula del costo de las acciones preferentes alimenta directamente el WACC, que mide la tasa promedio que tu empresa debe pagar a todos los inversores (acreedores, accionistas preferentes y comunes). La fórmula del WACC es:

WACC = (Wd × Rd × (1 − Tc)) + (Wp × Rp) + (We × Re)

Donde:

• Wd, Wp, We = ponderaciones de mercado del valor de la deuda, preferentes y capital común
• Rd = costo de la deuda
• Rp = costo de las acciones preferentes (tu rendimiento de dividendo calculado)
• Re = costo del capital común
• Tc = tasa impositiva corporativa

Una diferencia clave: los dividendos preferentes no son deducibles de impuestos para el emisor en la mayoría de las jurisdicciones, por lo que Rp entra en el WACC sin ajuste por escudo fiscal. La interés de la deuda, en cambio, sí es deducible, por lo que Rd se multiplica por (1 − Tc). Esta asimetría fiscal a menudo hace que el financiamiento preferente sea más costoso en términos netos que la deuda, aunque las preferentes tengan un rango subordinado respecto a la deuda.

Usa valores de mercado para tus ponderaciones cuando sea posible. Los valores contables históricos se vuelven obsoletos rápidamente y no reflejan las tasas de retorno requeridas actuales de los inversores. El precio de mercado actual de la acción preferente, multiplicado por el número de acciones en circulación, da el valor de mercado del capital preferente.

De la Teoría a los Números: Ejemplos Prácticos

Ejemplo 1 — Preferente simple, precio de mercado conocido:

• Dividendo anual: $4.00
• Precio de mercado actual: $40.00
• Rp = 4 / 40 = 0.10 = 10%

Interpretación: Los inversores exigen un 10% de retorno en esta preferente. En WACC, usa 10% como componente de Rp.

Ejemplo 2 — Emisión nueva con costos de colocación:

• Dividendo anual: $3.50
• Precio de oferta: $35.00
• Costo de colocación: $1.50 por acción
• Ingresos netos: 35 − 1.5 = $33.50
• Rp = 3.5 / 33.5 ≈ 0.1045 = 10.45%

El costo real de la empresa es 10.45% porque solo obtiene $33.50 por acción emitida.

Ejemplo 3 — Preferente callable, cálculo del rendimiento hasta la llamada:

• Dividendo anual: $5.00
• Precio de mercado: $50.00
• Fecha de llamada: 4 años
• Precio de llamada: $52.00

Organiza los flujos de efectivo: [−50, 5, 5, 5, 57]. El año 4 incluye el dividendo final más el pago de redención. Usando Excel =IRR({−50, 5, 5, 5, 57}) da aproximadamente 10.41%. Ese es el rendimiento hasta la llamada; los inversores asumen que será llamada en el año 4.

Ejemplo 4 — Preferente en crecimiento (raro):

• Dividendo esperado próximo: $3.00
• Precio de mercado: $40.00
• Tasa de crecimiento contractual: 1.5%
• Rp = 3 / 40 + 0.015 = 0.075 + 0.015 = 0.09 = 9%

Errores Comunes y Cómo Evitarlos

Los practicantes a menudo cometen errores en estos aspectos:

Usar precios obsoletos: Siempre usa precios de mercado actuales al actualizar el WACC. Los rendimientos preferentes pueden variar mucho con cambios en tasas de interés y noticias crediticias. Una cotización de meses atrás no es confiable.

Confundir precio de emisión con precio de mercado: Al calcular el costo para preferentes existentes en la estructura de capital, usa el precio de mercado actual. Al evaluar una emisión nueva, ajusta por costos de colocación. Mezclar estos enfoques genera errores sistemáticos.

Ignorar las características de llamada: Una preferente callable que cotiza con prima sobre el valor nominal probablemente será llamada si las tasas bajan. El rendimiento hasta la llamada es más realista que el rendimiento perpetuo en estos casos.

Manejar mal las preferentes convertibles: Tratar una convertible como una perpetuidad simple subestima el costo real porque ignora el valor de la opción para el tenedor. El rendimiento de dividendos observado en convertibles suele ser artificialmente bajo.

Aplicar mal los ajustes fiscales: No apliques escudos fiscales a los dividendos preferentes. A diferencia de los intereses de deuda, los dividendos preferentes no son deducibles y no deben “incrementarse” en el WACC.

Olvidar cláusulas de participación y acumulación: Las preferentes participativas pueden ganar dividendos adicionales si los dividendos comunes aumentan, aumentando la variabilidad del pago esperado. Las preferentes acumulativas acumulan dividendos no pagados, reduciendo el riesgo para el inversor. Estas características afectan el costo efectivo.

Herramientas y Pasos Prácticos

El software de hojas de cálculo moderno facilita aplicar la fórmula del costo de las acciones preferentes. Configura tu cálculo con etiquetas claras:

Para rendimiento hasta la llamada en una preferente callable:

1. Crea una línea de tiempo de pagos de dividendos anuales hasta la fecha de llamada.
2. Añade el precio de redención en la llamada en el último período.
3. Usa =IRR() con el precio inicial negativo y los dividendos y el precio de llamada en los siguientes períodos.

Para análisis de sensibilidad, construye una tabla de datos bidimensional variando dividendo y precio de mercado para ver cómo cambia Rp. Esto revela qué insumos generan las mayores oscilaciones.

Fórmulas rápidas de referencia:

• Preferente simple: Rp = D / P0
• Con costos de colocación: Rp = D / (P0 − F)
• Con crecimiento: Rp = D1 / P0 + g
• Rendimiento hasta la llamada: Usa =IRR() en los flujos de efectivo incluyendo el precio de llamada

Factores de Mercado que Influyen en los Rendimientos Preferentes

El costo de las acciones preferentes no está aislado. Fuerzas macro y específicas de la empresa mueven los rendimientos preferentes:

• Entorno de tasas de interés: Cuando las tasas libres de riesgo suben, todos los rendimientos preferentes aumentan para seguir siendo competitivos.
• Calidad crediticia del emisor: Las empresas con calificaciones crediticias más débiles deben ofrecer dividendos más altos para compensar el riesgo de incumplimiento.
• Cobertura de dividendos: Ganancias estables y flujo de caja fuerte reducen el riesgo percibido y, por tanto, Rp más bajo.
• Liquidez del mercado: Los preferentes con poca negociación exigen mayores rendimientos por la compensación del iliquidez.
• Oferta y demanda: En períodos de aversión al riesgo, la demanda de renta fija segura aumenta, potencialmente bajando los rendimientos; en fases de riesgo, los flujos se orientan a activos de crecimiento y los rendimientos suben.

Estas dinámicas explican por qué dos emisiones similares de preferentes pueden tener rendimientos marcadamente diferentes. Monitorear estos factores ayuda a decidir cuándo emitir preferentes y a actualizar las estimaciones de WACC.

Resumen: Lista de Verificación para el Éxito

Cuando necesitas calcular el costo de las acciones preferentes para una valoración, decisión de financiamiento o actualización de estructura de capital, sigue esta lista:

1. Identifica el tipo de preferente: perpetua simple, callable, convertible, participativa o acumulativa.
2. Obtén los datos: precio de mercado actual (o precio de oferta del prospecto), dividendo anual, términos de llamada o conversión.
3. Elige la versión adecuada: Usa Rp = D / P0 para costo basado en mercado; usa Rp = D / (P0 − F) si evalúas economía de una emisión nueva.
4. Maneja características especiales: Si es callable, calcula rendimiento hasta la llamada. Si es convertible, considera el valor de la opción.
5. Documenta supuestos: Indica la fecha de cotización, moneda, jurisdicción fiscal y si usas valores de mercado o contables.
6. Incorpora en el WACC: Incluye Rp junto con deuda y capital usando ponderaciones de mercado.
7. Realiza pruebas de sensibilidad: Variando precio y dividendo para ver cómo cambia Rp; actualiza si las condiciones de mercado cambian significativamente.

Aplicar con precisión la fórmula del costo de las acciones preferentes eleva la calidad de tu análisis de estructura de capital y asegura que las decisiones de financiamiento y valoración se basen en fundamentos económicos sólidos.