Jefferson: Lạm phát giảm tốc nhưng Kinh tế vẫn vững chắc, Không cần cắt lãi suất

Vào giữa tháng 1 năm 2026, Phó Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Philip N. Jefferson đã đưa ra quan điểm của mình về triển vọng kinh tế Mỹ trong năm tới. Bài phát biểu tại Đại học Florida Atlantic này cung cấp phân tích toàn diện về tăng trưởng kinh tế, động thái của thị trường lao động, thách thức của quá trình disinflation và chiến lược thực thi chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương.

Điểm nhấn chính của Jefferson là sự lạc quan đi kèm thận trọng—nền kinh tế vẫn tăng trưởng vững chắc, nhưng đà tạo việc làm chậm lại, và quá trình disinflation đang bị đình trệ. Tổ hợp các điều kiện này tạo điều kiện cho Cục Dự trữ Liên bang duy trì lãi suất chính sách ở mức trung tính mà không cần điều chỉnh thêm trong thời gian tới.

Tăng trưởng kinh tế mạnh mẽ, nhưng thị trường lao động thể hiện lo ngại

Bước vào năm 2026, dữ liệu kinh tế cho thấy bức tranh đa dạng. Tăng trưởng Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) quý III năm 2025 đạt 4,3% theo năm—nhanh hơn nhiều so với nửa đầu cùng năm. Sự tăng trưởng này được thúc đẩy bởi chi tiêu tiêu dùng vững vàng và sự tăng đột biến của xuất khẩu ròng biến động. Tuy nhiên, đầu tư vào nhà ở vẫn còn yếu, cho thấy một số điểm yếu trong một số lĩnh vực.

Jefferson dự báo tăng trưởng kinh tế sẽ chậm lại còn khoảng 2% mỗi năm trong thời gian tới, đặc biệt là do tác động của các rối loạn từ chính phủ liên bang cuối năm 2025. Tuy nhiên, các yếu tố nền tảng vẫn vững chắc để hỗ trợ sự mở rộng liên tục.

Khác với thị trường lao động. Việc tạo việc làm phi nông nghiệp trong suốt năm 2025 cho thấy sự chậm lại rõ rệt—chỉ khoảng 50.000 việc làm mới mỗi tháng trong tháng 11-12, giảm mạnh so với năm trước. Mặc dù tỷ lệ thất nghiệp vẫn còn ở mức thấp (từ 4,1% lên 4,4%), các chỉ số về sử dụng lao động cho thấy xu hướng yếu đi. Tỷ lệ tuyển dụng so với người tìm việc giảm xuống còn 0,9 vào tháng 11—vẫn còn khỏe mạnh, nhưng xa rời mức căng thẳng của thị trường lao động sau đại dịch.

Jefferson thừa nhận rủi ro giảm việc làm đã tăng lên, mặc dù dự báo cơ bản vẫn giữ tỷ lệ thất nghiệp ổn định. Sự yếu đi này phần nào phản ánh sự chậm lại trong tăng trưởng lực lượng lao động do giảm nhập cư và tỷ lệ tham gia lực lượng lao động, nhưng nhu cầu tuyển dụng yếu đi cũng góp phần rõ rệt.

Quá trình disinflation chậm lại: Thách thức lớn nhất trên con đường đạt mục tiêu 2%

Phía còn lại của nhiệm vụ kép của Cục Dự trữ Liên bang thể hiện những thách thức nghiêm trọng hơn. Mặc dù lạm phát đã giảm đáng kể so với đỉnh điểm giữa năm 2022, quá trình disinflation gặp phải trở ngại thực sự. Dữ liệu tháng 12 năm 2025 cho thấy CPI tăng 2,7% theo năm, trong khi CPI lõi (không tính thực phẩm và năng lượng) tăng 2,6%—cả hai đều ổn định so với tháng 11 nhưng vẫn trên mục tiêu 2% của Fed.

Phân tích các thành phần của CPI lõi cho thấy động thái disinflation phức tạp. Lạm phát dịch vụ (thuê nhà và các dịch vụ phi năng lượng khác) tiếp tục giảm mạnh, phù hợp với mục tiêu. Tuy nhiên, diễn biến này bị cân bằng bởi sự tăng đột biến của giá hàng hóa cốt lõi không dự đoán trước. Sau khi giảm về mức trước đại dịch vào năm 2023, lạm phát hàng hóa tăng 1,4% trong tháng 12 năm 2025—phần lớn do mức thuế nhập khẩu cao hơn được chuyển sang giá tiêu dùng.

Sự chậm lại của quá trình disinflation trở thành bước đệm trong tính toán chính sách. Jefferson vẫn lạc quan rằng tác động của thuế quan là một lần—chỉ làm giảm mức giá mà không thay đổi đà giảm lạm phát cơ bản. Kỳ vọng lạm phát ngắn hạn đã giảm từ đỉnh năm 2025, và hầu hết các chỉ số kỳ vọng dài hạn vẫn phù hợp với mục tiêu 2%. Tuy nhiên, sự không chắc chắn vẫn còn tồn tại.

Lãi suất đã ở mức trung tính: Chiến lược giữ nguyên hợp lý

Đối mặt với các điều kiện này, Cục Dự trữ Liên bang đã giảm lãi suất 1,75 điểm phần trăm kể từ giữa năm 2024. Theo Jefferson, điều chỉnh này đã đưa lãi suất quỹ liên bang vào phạm vi phù hợp với mức trung tính—mức không kích thích cũng không làm chậm hoạt động kinh tế.

Vị trí này cho phép Fed theo đuổi chiến lược chờ đợi và quan sát. Trong cuộc họp chính sách dự kiến cuối tháng 1 năm 2026 (chỉ vài ngày sau bài phát biểu), Jefferson ngụ ý không cần thiết phải điều chỉnh lãi suất thêm nữa. Vị trí chính sách hiện tại cung cấp sự linh hoạt để phản ứng với dữ liệu sắp tới và các rủi ro dựa trên thông tin thời gian thực, chứ không phải dự đoán.

“Chúng tôi tin rằng vị trí chính sách hiện tại cho phép chúng tôi đưa ra quyết định về mức độ thay đổi và thời điểm điều chỉnh lãi suất dựa trên dữ liệu sắp tới, triển vọng liên tục phát triển và cân bằng rủi ro,” Jefferson nói, ngụ ý rằng trạng thái hiện tại là lựa chọn hợp lý.

Quản lý cân đối kế toán bước sang giai đoạn mới: Mua lại dự trữ

Yếu tố thứ ba trong chiến lược của Fed là quản lý cân đối kế toán ngày càng mở rộng. Sau khi hoàn tất giảm tài sản trị giá 2,2 nghìn tỷ USD kể từ giữa năm 2022, vào tháng 12 năm 2025, Fed bắt đầu giai đoạn mới thông qua các hoạt động mua lại dự trữ (RPMs).

Sự phát triển này phản ánh sự thay đổi trong cung cấp dự trữ của các ngân hàng. Khi cân đối giảm, dự trữ của ngân hàng giảm từ mức dồi dào (abundant) xuống mức phù hợp (ample)—ngưỡng mà Fed cam kết hoạt động. Với việc dự trữ giảm, Fed gặp khó khăn trong việc kiểm soát lãi suất repo và thị trường tiền tệ biến động, đặc biệt trong các thời điểm thanh toán thuế và thanh toán trái phiếu chính phủ.

Mua lại dự trữ không phải là nới lỏng định lượng (QE), Jefferson khẳng định. QE là công cụ kích thích khi lãi suất đạt mức thấp hiệu quả, nhằm giảm lãi suất dài hạn qua việc tích lũy tài sản lớn. Ngược lại, RPMs là các hoạt động mua trái phiếu kho bạc và chứng khoán ngắn hạn định kỳ nhằm điều chỉnh độ dài của danh mục tài sản của Fed đồng thời duy trì cung cấp dự trữ ở mức ample. RPMs giúp kiểm soát lãi suất ngắn hạn mà không thay đổi toàn bộ lập trường chính sách tiền tệ.

Trong giai đoạn đầu, RPMs được đẩy nhanh để giảm thiểu áp lực thị trường tiền tệ ngắn hạn, sau đó dần chậm lại khi điều kiện bình thường trở lại. Quy mô cuối cùng của cân đối kế toán sẽ hoàn toàn phụ thuộc vào nhu cầu của thị trường đối với các nghĩa vụ của Fed trong chế độ ample reserve.

Như một phần bổ sung, Fed cũng đã loại bỏ giới hạn tổng các hoạt động repo đứng (SRP) vào tháng 12 năm 2025—cơ chế dự phòng để thiết lập trần lãi suất thị trường tiền tệ khi có áp lực. Động thái này đảm bảo lãi suất quỹ liên bang duy trì trong phạm vi mục tiêu ngay cả khi thị trường gặp căng thẳng. Việc tăng cường sử dụng SRP vào cuối năm 2025 chứng tỏ công cụ này hiệu quả trong việc duy trì điều kiện thị trường ổn định.

Kết luận: Chờ đợi dữ liệu thận trọng

Jefferson kết thúc quan điểm của mình bằng việc nhấn mạnh cam kết của Fed đối với nhiệm vụ kép: tối đa hóa việc làm và ổn định giá cả. Nền kinh tế Mỹ bước vào năm 2026 trong trạng thái vẫn vững chắc, với tăng trưởng đủ mạnh và lạm phát có dấu hiệu trở lại mục tiêu, mặc dù quá trình disinflation chậm lại đòi hỏi sự chú ý liên tục.

Chiến lược của các nhà hoạch định chính sách là chủ động quản lý cân đối kế toán, luôn cảnh giác với rủi ro của thị trường lao động, và để dữ liệu dẫn dắt các quyết định về lãi suất trong tương lai. Với lãi suất đã ở mức trung tính và các công cụ phi lãi suất đã được tối ưu hóa, Fed đã hoàn thành nhiệm vụ chuẩn bị để đảm bảo việc thực thi chính sách tiền tệ hiệu quả và hiệu quả trong năm tới.