#稳定币业务 Báo cáo tài chính CRCL có vẻ đẹp (doanh thu Q3 đạt 740 triệu USD, tăng 66% so với năm ngoái), nhưng giá cổ phiếu lại giảm 20%, điều này đáng để phân tích.

Có ba điểm đau cốt lõi: Thứ nhất, chi phí phân phối xói mòn không gian lợi nhuận - 60% doanh thu bị kênh phân phối chia sẻ, cấu trúc chi phí này sẽ bị khuếch đại vô hạn trong chu kỳ giảm lãi suất; Thứ hai, 71% lợi nhuận đến từ biến động giá trị công bằng của đầu tư, thuộc về thu nhập không thường xuyên, tính bền vững còn nghi ngờ; Thứ ba, cửa sổ giải phóng đã mở, áp lực bán từ cổ đông lớn có thể được giải phóng bất cứ lúc nào.

Nền tảng của sự tranh cãi nằm ở sự khác biệt trong hiểu biết về mô hình kinh doanh CRCL. Những người cầm đầu cho rằng đây là một ngân hàng chênh lệch lãi suất mặc áo công nghệ, một khi lợi suất trái phiếu Mỹ quay trở lại 2%, sau khi trừ đi chi phí vận hành, không gian lợi nhuận sẽ bị siết chặt đến mức nguy hiểm; trong khi những người ủng hộ lại so sánh nó với giai đoạn của Amazon, cho rằng chi phí phân chia hiện tại là để "mua thị trường", và khi quy mô USDC từ 70 tỷ tăng lên 200 tỷ+, quyền định giá sẽ tự nhiên nghiêng về.

Từ dữ liệu trên chuỗi, lượng phát hành USDC thực sự đang tăng nhanh (+108% so với năm trước), đây là tín hiệu tăng trưởng. Nhưng biến số then chốt là liệu tốc độ tăng trưởng quy mô trong tương lai có thể vượt qua mức giảm lãi suất hay không - điều này không phải là dữ liệu báo cáo tài chính đơn giản có thể giải thích rõ ràng, cần theo dõi tiến độ thực hiện các dự luật về stablecoin và tốc độ di chuyển của người dùng tổ chức.

Giá hiện tại đã quay trở lại gần mức giá IPO, không nên vội vàng đưa ra quyết định mà hãy chờ đợi thời gian hết hạn và xác định sự giải phóng. Biến động ngắn hạn dễ khiến người ta bỏ qua logic của ngành, nhưng vấn đề lâu dài vẫn thực sự tồn tại.