Revelando a armadilha do TVL no DeFi: por que os dados podem «enganar»?

Quando um desenvolvedor Solana usa 11 identidades para empilhar protocolos no ecossistema DeFi, inflando artificialmente o valor bloqueado, um indicador amplamente confiável há anos de repente deixa de funcionar. O dado de TVL (Total Value Locked) do DeFi está a expor a sua maior fraqueza — a facilidade de manipulação e má interpretação. Em agosto de 2024, a plataforma de rastreamento de dados DeFi Llama alterou as regras de cálculo do TVL na blockchain pública, cancelando por padrão a contagem duplicada entre protocolos. Como resultado, os dados de TVL de várias blockchains diminuíram instantaneamente. O que exatamente aconteceu por trás disso?

Por que o DeFi TVL é facilmente manipulável

No mundo DeFi, o TVL (Total Value Locked) é o indicador mais direto para avaliar a escala de um projeto. Quanto mais fundos bloqueados, mais popular parece ser o projeto e mais saudável a ecologia. Mas essa lógica muitas vezes é “enganada” na prática.

A raiz do problema está na essência do DeFi TVL — ele é uma fotografia estática, não uma reflexão real da liquidez. Quando o mesmo fundo circula entre múltiplos protocolos DeFi, cada movimento é contado várias vezes no TVL. Imagine que você deposita 100 dólares na plataforma de empréstimos Aave, que emite um token derivado, o aToken, e depois fornece liquidez com esse aToken numa DEX. Nesse processo, esses 100 dólares entram em dois protocolos diferentes. Amplificando, quando há agregadores de rendimento, staking de liquidez, combinações entre protocolos, o mesmo fundo pode ser contado em 5, 10 ou mais protocolos diferentes.

Além disso, fatores como volatilidade de preços, incentivos de projetos e entradas de capital de curto prazo aumentam a volatilidade do TVL no DeFi, muito além do que se imagina. No ano passado, alguns projetos na Solana manipularam esse mecanismo para inflar o TVL da blockchain em várias vezes, em curto período.

Liquidez real vs dados inflacionados

Nem todos os protocolos DeFi têm problemas de manipulação de TVL. Para entender a situação real, é preciso analisar diferentes tipos de protocolos separadamente.

Nas exchanges descentralizadas (DEX), sem mecanismos de incentivo de staking, o TVL equivale à liquidez real. Por exemplo, o TVL do Uniswap representa diretamente o valor depositado pelos provedores de liquidez. Mas plataformas como Curve, Sushi e outras novas DEX introduziram mecanismos de staking de tokens de governança, permitindo que usuários façam staking de tokens para receber uma parte das taxas. Esses tokens staked são listados separadamente na plataforma de dados como “Staking” e, teoricamente, também deveriam ser considerados no TVL, mas isso pode inflar artificialmente os números de liquidez.

Nos protocolos de empréstimo, o significado do TVL varia. No Compound, o TVL representa a “diferença entre depósitos e empréstimos”, ou seja, o saldo de liquidez disponível na plataforma. Já o TVL do MakerDAO é simplesmente o total depositado pelos usuários, pois o DAI emprestado é uma stablecoin emitida pelo próprio protocolo, sem afetar o valor depositado. Aave, por sua vez, adiciona o staking de tokens, complicando ainda mais a interpretação do TVL.

O verdadeiro significado do TVL em diferentes protocolos DeFi

A estrutura multicamadas do ecossistema DeFi faz com que o TVL tenha múltiplos significados. Para avaliar corretamente um projeto, é preciso entender o que o TVL de cada protocolo realmente representa.

Agregadores de rendimento são uma das principais fontes de inflacionamento do TVL. Yearn Finance, Convex Finance e similares não geram liquidez por si só, apenas transferem fundos para protocolos subjacentes, como Curve, para mineração de rendimento. Quando o TVL do Solana atingiu 105 bilhões de dólares, por exemplo, cerca de 75 bilhões estavam em DEXs e agregadores de rendimento, inflando os números. O Convex, na época, tinha um TVL de 44,7 bilhões de dólares, mas esses fundos ainda estavam principalmente em Curve.

Protocolos de staking de liquidez também criam distorções. Por exemplo, ao depositar ETH na Lido, o usuário recebe stETH, que pode ser usado como garantia no Aave ou na Curve. Aproximadamente 21,6% do stETH está no Aave, e 14,7% na pool ETH/stETH da Curve. Isso significa que o mesmo ativo é contado no TVL de Lido, Aave e Curve, criando uma sobreposição. O DeFi Llama já ajustou suas regras de cálculo para não incluir fundos de staking de liquidez no TVL da blockchain, a menos que estejam em contratos na cadeia.

Aplicações de serviço também podem inflar o TVL de forma oculta. O Instadapp, por exemplo, atua como uma camada intermediária, gerenciando ativos em múltiplos protocolos como Aave e Compound. O TVL do Instadapp chegou a 13,5 bilhões de dólares, mas isso é uma segunda contagem do valor que já está nos protocolos subjacentes.

Cuidado com aplicações DeFi que podem causar contagens duplicadas de TVL

Identificar aplicações que podem inflar o TVL é o primeiro passo para uma avaliação racional do ecossistema DeFi.

Qualquer aplicação construída sobre outros protocolos DeFi pode causar contagens duplicadas. Protocolos de rendimento transferem fundos para contratos de terceiros, staking de tokens faz com que ativos circulem entre múltiplos protocolos, e aplicações de serviço atuam como intermediários. Quando esses valores são somados ao TVL total da blockchain, há uma sobreposição.

Importante notar que isso não é um problema das aplicações em si — elas oferecem serviços reais. O problema é que, ao usar um único indicador de TVL para avaliar projetos com naturezas tão diferentes, podemos ser induzidos ao erro. Um DEX que realmente fornece liquidez com um TVL de 100 dólares é muito diferente de uma aplicação que agrega fundos para mineração com o mesmo valor.

Avaliação racional do DeFi TVL: a história por trás dos números

O TVL do DeFi não é inútil; o segredo está em entender o que ele realmente representa em diferentes contextos. Na camada de aplicação, o TVL pode servir para comparação entre protocolos similares — por exemplo, comparar o TVL de dois DEXs para entender diferenças de liquidez; ou observar mudanças no TVL de empréstimos para captar transferência de confiança dos usuários. Mas, na camada da blockchain, comparar valores absolutos de TVL de forma simplista é perigoso.

A recente mudança do DeFi Llama nas regras de cálculo, que reduziu drasticamente o TVL na cadeia, é uma correção importante na “bolha” de dados inflacionados. Quando os números inflados são removidos, podemos enxergar a verdadeira escala de fundos e a qualidade dos projetos no ecossistema DeFi. Protocolos que mantêm um TVL estável continuam sendo os principais, merecendo atenção.

Compreender as limitações do DeFi TVL não significa negar seu valor, mas sim tornar nossa avaliação mais racional. Os dados falam, mas é preciso fazer as perguntas certas e entender a lógica por trás deles.