TL;DR

• イーサリアムは現在、RWA市場でリードしており、ファーストムーバーの利点、過去の機関投資家の実験、深いオンチェーン流動性、分散型アーキテクチャによって支えられています。
• しかし、より速く安価な取引を行う汎用ブロックチェーンと、規制遵守のために設計されたRWA特化型チェーンは、イーサリアムのコストとパフォーマンスの限界に対処しています。これらの新興プラットフォームは、優れた技術的スケーラビリティや組み込みのコンプライアンス機能を提供することで、次世代インフラストラクチャとしての地位を確立しています。
• RWAの成長の次のフェーズは、オンチェーンの規制適合性、実世界資産を中心に構築されたサービスエコシステム、そして意味のあるオンチェーン流動性の3つの要素を成功裏に統合したチェーンによって主導される。

1. 現在、RWA市場はどこで成長していますか？

実世界の資産（RWA）のトークン化は、ブロックチェーン業界で最も顕著なテーマの一つとなっています。BCGなどのグローバルコンサルティング会社は広範な市場予測を発表しており、タイガーリサーチは詳細な調査を行っています。分析インドネシアのような新興市場の重要性を強調し、このセクターの重要性が高まっていることを示しています。

では、RWAとは具体的に何でしょうか？それは、不動産、債券、商品などの有形資産を指し、デジタルトークンに変換されます。このトークン化プロセスにはブロックチェーンインフラストラクチャが必要です。現在、イーサリアムはこれらの取引をサポートする主要なインフラストラクチャです。

出典: rwa.xyz, Tiger Research

競争が激化する中、イーサリアムはRWA市場での支配的な地位を維持しています。専門的なRWAブロックチェーンが登場し、DeFi分野で確立されたプラットフォームであるSolanaがRWAに拡大しています。それでも、イーサリアムは市場活動の50%以上を占め続けており、その既存の地位の強さを強調しています。

この報告書は、イーサリアムのRWA市場における現在の支配力の背後にある主要な要因を検討し、次の成長と競争の段階を形成する可能性のある進化する条件を探ります。

2. なぜイーサリアムはそのリードを維持しているのか？

2.1. 先行者利益と機関の信頼

Ethereumが機関投資家のトークン化のデフォルトプラットフォームとなった明確な理由があります。イーサリアムは最初にスマートコントラクトを導入し、RWA市場に積極的に備えていました。

活発な開発者コミュニティに支えられ、イーサリアムは、次のような重要なトークン化基準を確立しました。ERC-1400とERC-3643, 競合プラットフォームが登場するずっと前に。この初期の基盤は、パイロットプロジェクトに必要な技術的および規制の基盤を提供しました。

その結果、多くの機関が代替案を検討する前にイーサリアムを評価し始めました。2010年代後半のいくつかの注目すべきイニシアチブは、機関金融におけるイーサリアムの役割を検証するのに役立ちました。

• JPMorganのクォーラムとJPMコイン(2016–2017): 企業利用ケースをサポートするために、JPMorganはイーサリアムの許可されたフォークであるQuorumを開発しました。JPM Coinの銀行間送金のための立ち上げは、イーサリアムのアーキテクチャがプライベート形式であっても、データ保護とコンプライアンスに関する規制要件を満たすことができることを示しました。
• ソシエテ・ジェネラル債券発行 (2019): SocGen FORGEは、イーサリアムのパブリックメインネット上で1億ユーロのカバードボンドを発行しました。これは、規制された証券がパブリックブロックチェーン上で発行および決済され、中介者の関与を最小限に抑えることができることを示しました。
• 欧州投資銀行デジタル債券(2021): ゴールドマン・サックス、サンタンデール、 Société Généraleとの協力により、EIBはイーサリアム上で1億ユーロのデジタル債券を発行しました。この債券はフランス銀行が発行した中央銀行デジタル通貨（CBDC）を使用して決済され、完全に統合された資本市場におけるイーサリアムの可能性を浮き彫りにしました。

これらの成功したパイロットケースは、イーサリアムの信頼性を強化しました。機関にとって、信頼は他の規制されたプレイヤーからの実証済みのユースケースや参照に基づいています。イーサリアムの実績は引き続き関心を集めており、採用の強化サイクルを生み出しています。

出典: Securitize

例えば、2018年、セキュリタイズ公式に発表された文書それは、デジタル証券の完全なライフサイクルを管理するためにイーサリアム上にツールを構築することになるだろう。この取り組みは、ブラックロックの最終的な立ち上げの基盤を築いた。BUIDL, 現在イーサリアム上で発行されている最大のトークン化ファンド。

2.2. 実際の資本が流れるプラットフォーム

イーサリアムのRWA市場での継続的な優位性のもう一つの重要な理由は、オンチェーン流動性を実際の購買力に変換できる能力です。実世界の資産をトークン化することは単なる技術的プロセスではありません。機能する市場には、これらの資産に積極的に投資し、取引できる資本が必要です。この点において、イーサリアムは深く展開可能なオンチェーン流動性を持つ唯一のプラットフォームとして際立っています。

出典: rwa.xyz, Arkham, Tiger Research

これは、次のようなプラットフォームに明らかです。オンド, スパーク, と エテナ, これらはすべて、イーサリアム上のトークン化されたBUIDLファンドの相当量を保持しています。これらのプラットフォームは、トークン化された米国財務省証券、ステーブルコインベースの貸付、合成利回りを生むドル金融商品を提供することで、数億ドルを引き寄せています。

• Ondo Financeは、その財務支援製品であるUSDYおよびOUSGを通じて、合計で6億ドル以上のロックされた総価値（TVL）を蓄積しています。
• Spark Protocolは、MakerDAOからのDAI流動性を利用して、24億ドル以上の実世界の国債を購入しました。
• Ethenaは、イーサリアム上に合成ステーブルコインUSDeおよびsUSDeを使用したバンクレスなイールドインフラを構築し、機関投資家の需要とDeFi流動性の両方を引き付けています。

これらの例は、イーサリアムが単なる資産トークン化のプラットフォームではないことを示しています。イーサリアムは、実際の投資と資産管理を可能にする強固な流動性基盤を提供します。それに対して、多くの新興RWAプラットフォームは、初期のトークン発行段階を超えた資本流入や二次市場活動を確保するのに苦労しています。

この乖離の理由は明らかです。イーサリアムはすでにステーブルコイン、DeFiプロトコル、およびコンプライアンス対応のインフラを統合しています。これにより、発行、取引、決済がすべてオンチェーンで行える包括的な金融環境が創出されます。

その結果、イーサリアムはトークン化された資産を実際の購入活動に変換するための最も効率的な環境として機能します。これにより、単なる市場シェアを超えた構造的な優位性を持っています。

2.3. 分散化による信頼

分散化は信頼を構築する上で重要な役割を果たします。実世界の資産をトークン化することは、高価値資産の所有権と取引記録をデジタルシステムに移転することを含みます。このプロセスでは、機関の懸念はシステムの信頼性と透明性に集中します。ここで、イーサリアムの分散型アーキテクチャが明確な利点を提供します。

イーサリアムは、世界中に独立して運営されている何千ものノードに支えられたパブリックブロックチェーンとして機能します。このネットワークは誰でも利用でき、変更は中央集権的な管理ではなく、参加者の合意によって決定されます。その結果、単一障害点を回避し、ハッキングや検閲に対するレジリエンスを確保し、継続的な稼働時間を維持します。

RWA市場では、この構造が具体的な価値を生み出します。取引は不変の台帳に記録され、詐欺リスクが軽減されます。スマートコントラクトにより、仲介者なしで信頼性のある取引が可能になります。ユーザーはサービスにアクセスし、契約を実行し、中央の承認を必要とせずに金融活動に参加できます。

これらの属性—透明性、セキュリティ、アクセシビリティ—は、イーサリアムを資産トークン化を検討している機関にとって魅力的な選択肢にしています。その分散型システムは、高リスクの金融環境で運営するための重要な要件に合致しています。

3. 新興の挑戦者が景観を再形成する

イーサリアムのメインネットはトークン化された金融の実現可能性を示しました。しかし、その成功と共に、より広範な機関の採用を妨げる構造的制限も明らかになりました。主な障壁には、限られたトランザクションスループット、レイテンシーの問題、予測不可能な手数料構造が含まれます。

これらの課題に対処するために、Arbitrum、Optimism、Polygon zkEVMなどのLayer 2ロールアップソリューションが登場しました。Merge（2022年）、Dencun（2024年）、そして今後のPectra（2025年）などの主要なアップグレードは、スケーラビリティの向上をもたらしました。それでも、ネットワークは従来の金融インフラに匹敵するには至っていません。例えば、Visaは1秒あたり65,000件以上のトランザクションを処理しており、これはイーサリアムがまだ達成していないレベルです。高頻度取引やリアルタイム決済を必要とする機関にとって、これらのパフォーマンスのギャップは依然として重大な制約となっています。

レイテンシと確定性も課題を提起します。ブロック生成は平均12秒であり、安全な決済に必要な追加の確認を考慮すると、確定性は通常最大3分かかります。ネットワークの混雑時には、この遅延がさらに増加する可能性があり、時間に敏感な金融取引にとって困難をもたらします。

より重要なことに、ガス料金のボラティリティは引き続き懸念されています。ピーク時には、取引手数料が50ドルを超え、通常の条件下でもコストは頻繁に20ドル以上に上昇します。この料金の不確実性はビジネス計画を複雑にし、イーサリアムベースのサービスの競争力を弱める可能性があります。

Securitizeはこの動態を示しています。イーサリアムの限界に直面した後、同社はSolanaやPolygonなどの他のプラットフォームに拡大し、自社のチェーンも開発しました。カバレッジ. イーサリアムは初期の機関投資家による実験を可能にする上で重要な役割を果たしましたが、現在はより成熟し、パフォーマンスに敏感な市場の要求に応えるためのプレッシャーが高まっています。

3.1. 高速かつコスト効率の良い汎用ブロックチェーンの台頭

イーサリアムの限界がますます明らかになる中、機関は一般的な用途のブロックチェーンを探求することが増えており、これらはイーサリアムに代わる強みを提供します。これらのプラットフォームは、特に取引速度、手数料の安定性、最終確定までの時間といった重要なパフォーマンスのボトルネックに対処することで、イーサリアムを補完します。

出典: rwa.xyz, タイガーリサーチ

しかし、機関プレイヤーとの継続的なコラボレーションにもかかわらず、安定コインを除いたトークン化された資産の実際のボリュームは、これらのプラットフォームではイーサリアムと比較して非常に低いままです。多くのケースで、一般的なチェーン上で立ち上げられたトークン化された資産は、イーサリアム主導のマルチチェーン展開戦略の一部です。

それでも、有意義な進展の兆しがあります。プライベートクレジットセグメントでは、新しいトークン化の取り組みが登場しています。たとえば、zkSyncでは、プラットフォームが取引可能は注目を集め、このセクターでの活動の18%以上を占めており、イーサリアムに次いで2番目です。

この段階で、汎用ブロックチェーンはようやく足場を固め始めています。DeFiエコシステムで急成長を遂げたソラナのようなプラットフォームは、今、戦略的な課題に直面しています。それは、この勢いをRWA空間での持続可能なポジションにどのように転換するかということです。優れた技術的パフォーマンスだけでは不十分です。イーサリアムと競争するためには、機関投資家の信頼とコンプライアンスの期待に応えるインフラとサービスが必要です。

最終的に、これらのブロックチェーンがRWA市場で成功するかどうかは、生のスループットよりも、有形の価値を提供する能力に依存します。各チェーンの独自の強みを基に構築された差別化されたエコシステムが、この新興セクターにおける長期的なポジショニングを決定します。

3.2. RWA専用ブロックチェーンの出現

増加するブロックチェーンプラットフォームは、汎用設計からドメイン特化型の専門化へと移行しています。このトレンドはRWAの分野でも明らかであり、現実の資産のトークン化に特化して最適化された目的別チェーンの新たな波が出現しています。

出典: タイガーリサーチ

RWA専門のブロックチェーンの理由は明確です。実世界の資産をトークン化するには、既存の金融規制との直接的な統合が必要であり、一般的なブロックチェーンインフラの使用では不十分な場合が多くなります。特に規制遵守に関する専門的な技術要件は、ゼロから対処する必要があります。

重要な分野の一つはコンプライアンス処理です。KYCおよびAML手続きはトークン化ワークフローに不可欠ですが、これらは従来オフチェーンで処理されてきました。このアプローチは、従来の金融資産をブロックチェーン形式で包み込むだけで、基盤となるコンプライアンスロジックを再設計しないため、イノベーションを制限します。

今後のシフトは、これらのコンプライアンス機能を完全にオンチェーンに移行することにあります。所有権を記録するだけでなく、プロトコルレベルで規制要件をネイティブに強制できるブロックチェーンネットワークへの需要が高まっています。

これに応じて、いくつかのRWAに焦点を当てたチェーンがオンチェーンコンプライアンスモジュールを提供し始めています。例えば、MANTRAインフラストラクチャ層でのコンプライアンス強制をサポートする分散型アイデンティティ（DID）機能が含まれています。他の専門チェーンも同様の道をたどることが期待されています。

コンプライアンスに加えて、これらのプラットフォームの多くは、深い専門知識を持つ特定の資産クラスをターゲットにしています。メープルファイナンスは資産管理を伴う機関融資に焦点を当てています。セントリフュージ貿易金融について、ポリメッシュ規制された証券に関して。国債やステーブルコインなどの広く保有されている資産をトークン化するのではなく、これらのチェーンは競争戦略として垂直専門化を追求しています。

とはいえ、これらのプラットフォームの多くはまだ初期段階にあります。いくつかはメインネットをまだローンチしておらず、ほとんどはスケールや採用に関して制限があります。汎用チェーンがRWA領域でようやく注目を集め始めているのに対し、専門チェーンはまだスタートラインにいるのです。

4. 次のフェーズをリードするのは誰か？

イーサリアムのRWA市場における支配力は、現在の形で持続する可能性は低いです。今日、トークン化された資産市場の規模は、その予測される潜在能力の2%未満を占めており、このセクターが初期段階にあることを示しています。これまでのイーサリアムの利点は、主に製品市場適合（PMF）の早期発見から来ています。しかし、市場が成熟し拡大するにつれて、競争環境は大きく変化することが予想されます。

この移行の兆候はすでに明らかです。機関はもはやイーサリアムにのみ焦点を当てているわけではありません。汎用ブロックチェーンとRWA専門のブロックチェーンの両方が評価されており、カスタムチェーンの展開を模索するサービスの数が増加しています。イーサリアムで最初に発行されたトークン化資産は、マルチチェーンエコシステムに拡大しており、以前の独占構造を打破しています。

重要な転換点は、オンチェーンコンプライアンスの活用です。ブロックチェーンベースの金融が真の革新を表すためには、KYCやAMLなどの規制プロセスが直接オンチェーンで行われる必要があります。特化型チェーンがスケーラブルなプロトコルレベルのコンプライアンスを提供し、業界全体での採用を促進することに成功すれば、現在の市場階層は大きく混乱する可能性があります。

同様に重要なのは、実際の購買力の存在です。トークン化された資産は、それを取得しようとするアクティブな資本が存在する場合にのみ投資可能になります。技術に関係なく、意味のある流動性がなければ、トークン化には限られた有用性があります。その結果、次世代のRWAプラットフォームは、トークン化された資産に基づいた堅牢なサービスエコシステムを育成し、ユーザーからの強力な流動性参加を確保しなければなりません。

要するに、成功の条件がより明確になってきています。次の主要なRWAプラットフォームは、おそらく次の3つすべてを達成するものになるでしょう。

• 完全統合されたオンチェーンコンプライアンスフレームワーク
• トークン化された資産に基づくサービスエコシステム
• 深く持続可能な流動性が実際の投資を可能にします

RWA市場はまだ初期段階にあります。イーサリアムはその概念を証明しました。今、機会は、機関投資家の要件を満たしながら、トークン化経済における新たな価値を解き放つことができる優れたソリューションを提供できるプラットフォームにあります。

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