L'épuisement de l'argent ne s'arrête pas : quand le système papier atteint ses limites de fonctionnement

À la fin de 2024, le marché des métaux précieux a connu un changement spectaculaire. L’argent a successivement franchi des niveaux de prix historiques, enregistrant près de 110 % de hausse depuis le début de l’année. Le 12 décembre, le prix spot de l’argent a brièvement dépassé 64,28 dollars l’once, atteignant un sommet historique, ce qui montre une dynamique de hausse bien supérieure à celle de l’or, qui a augmenté d’environ 60 %. Cependant, derrière cette montée rapide se cachaient des signaux d’alerte indiquant la vulnérabilité structurelle du marché de l’argent et un risque de crise imminente.

Point de bascule historique du marché de l’argent : l’accélération de l’épuisement de l’offre

Il peut sembler « tout à fait rationnel » d’expliquer la hausse continue de l’argent par des raisons superficielles. Les attentes de baisse des taux d’intérêt par la Réserve fédérale (Fed) ont revitalisé l’ensemble du marché des métaux précieux, et le marché anticipe de nouvelles baisses de taux début 2026. En tant qu’actif à haute volatilité, l’argent réagit plus violemment que l’or.

Par ailleurs, la demande industrielle joue également un rôle majeur. La croissance explosive de l’énergie solaire, des véhicules électriques, des centres de données et de l’infrastructure IA prouve la double nature de l’argent, à la fois métal précieux et métal industriel. Plus grave encore, la réduction continue des stocks mondiaux est alarmante. La production du quatrième trimestre dans des pays clés comme le Mexique et le Pérou a été inférieure aux prévisions, et les stocks d’argent dans les principales bourses s’amenuisent année après année.

Les stocks d’argent de la Bourse de Shanghai ont diminué de 58,83 tonnes lors de la semaine jusqu’au 24 novembre, atteignant 715,875 tonnes, un niveau jamais vu depuis juillet 2016. Les stocks d’argent du CME (Chicago Mercantile Exchange) ont chuté de 16 500 tonnes début octobre à 14 100 tonnes, soit une baisse de 14 %. Cette pénurie d’offre est un problème structurel qui ne semble pas devoir s’améliorer de sitôt.

Anomalies sur le marché à terme : la limite du système de l’argent papier

Le vrai problème du marché de l’argent réside dans l’écart entre « argent papier » et « argent physique ». En temps normal, le prix spot de l’argent doit être légèrement supérieur au prix à terme. La détention d’argent physique implique des coûts de stockage et d’assurance, alors que le contrat à terme n’est qu’un accord, ce qui devrait théoriquement rendre le prix à terme moins cher. Cependant, depuis le troisième trimestre 2024, cette logique s’est totalement inversée.

Les prix à terme ont commencé à systématiquement dépasser le prix spot, avec un écart qui ne cesse de s’accroître. Que signifie cela ? Que quelqu’un manipule délibérément le marché à terme pour faire exploser les prix. Les fondamentaux de l’argent s’améliorent lentement, la demande industrielle n’augmente pas brusquement en quelques mois, et la production minière ne peut pas s’effondrer soudainement. La réalité est que ce sont probablement des fonds spéculatifs qui tirent les prix à la hausse.

Un signal encore plus dangereux provient des anomalies du marché de livraison physique. Sur le plus grand marché mondial de métaux précieux, le COMEX (New York Mercantile Exchange), plus de 98 % des contrats à terme sur les métaux précieux étaient traditionnellement réglés en dollars américains ou rollover. Or, à partir du milieu de 2024, la livraison physique d’argent a brusquement augmenté, dépassant largement la moyenne historique. De plus en plus d’investisseurs ne font plus confiance à l’argent « papier » et exigent la livraison d’once d’argent physique.

Ce même phénomène s’est produit avec les ETF d’argent (notamment le Silver ETF : SLV). Avec l’afflux massif de capitaux, certains investisseurs ont demandé directement de l’argent physique plutôt que des certificats de parts, ce qui a comprimé les réserves d’argent dans les ETF. En 2024, dans les trois grands marchés de l’argent à New York, Londres et Shanghai, des phénomènes d’accaparement de l’argent ont été observés. La cause est claire : dans un contexte de baisse des taux d’intérêt en dollars, les investisseurs hésitent à régler en dollars et recherchent davantage des actifs physiques.

La domination de JP Morgan Chase : passé et influence actuelle dans la manipulation du marché

Lorsqu’on évoque la compression des positions vendeuses sur l’argent, un nom ne peut être ignoré : JP Morgan Chase.

La banque est connue comme un « spéculateur international reconnu » sur l’argent. Pendant au moins huit ans, entre 2008 et 2016, JP Morgan Chase a intentionnellement manipulé les prix de l’or et de l’argent via ses traders. Leur méthode était simple et grossière : en lançant de grandes quantités d’ordres de vente sur le marché à terme pour donner une fausse impression d’offre et de demande, puis en annulant ces ordres à la dernière minute pour profiter des fluctuations de prix. Ce qu’on appelle le « spoofing » a valu à JP Morgan Chase une amende record de 920 millions de dollars en 2020, une somme alors sans précédent pour une seule amende de la CFTC (Commodity Futures Trading Commission).

Mais la réalité de la manipulation allait bien au-delà. La banque a, d’un côté, maintenu une forte pression à la baisse sur le prix de l’argent via des ventes à découvert massives et des opérations trompeuses sur le marché à terme, et, de l’autre, accumulé en masse de l’argent physique à des prix artificiellement faibles. Dès 2011, lorsque le prix de l’argent a frôlé 50 dollars, JP Morgan Chase a commencé à accumuler de l’argent dans ses entrepôts du COMEX, augmentant ses réserves alors que d’autres grandes institutions réduisaient leurs achats, pour finalement détenir près de 50 % des stocks totaux du COMEX.

Après l’accord de règlement de 2020, JP Morgan Chase a semblé « repartir à zéro ». La banque a annoncé avoir recruté plusieurs centaines de responsables conformité et avoir lancé une réforme systémique. Pourtant, selon les données les plus récentes du CME du 11 décembre 2024, la banque détient encore environ 196 millions d’onces d’argent dans le système COMEX, soit près de 43 % des stocks totaux.

Ce qui est encore plus crucial, c’est la position particulière de JP Morgan Chase. La banque est le dépositaire du Silver ETF (SLV), qui détient 517 millions d’onces d’argent (environ 321 milliards de dollars). Elle contrôle également plus de la moitié du marché de l’« argent admissible » — argent qui a le droit d’être livré mais qui n’est pas encore enregistré comme disponible pour livraison. Lors de chaque round de compression des positions vendeuses, le vrai enjeu du marché se résume à deux questions : qui peut produire de l’argent physique, et cet argent pourra-t-il entrer dans le « pool de livraison » ? JP Morgan Chase, qui était autrefois un acteur majeur de la vente à découvert, est désormais « assis » dans le « Silver Gate », et son influence sur le marché reste intacte.

Les limites du système papier : la transition vers les actifs physiques

En résumé, le marché de l’argent actuel peut se décrire ainsi : « le marché continue de fonctionner, mais les règles ont changé ». La confiance dans le « système papier » de l’argent s’effrite, irréversiblement.

La réalité du marché de l’argent hautement financiarisé est grave. La majorité de l’« argent » n’est qu’un chiffre sur un écran, et les lingots physiques sont régulièrement mis en gage, loués ou utilisés dans des dérivés à travers le monde. Une once d’argent physique peut correspondre à plus de douze types de warrants (produits financiers). À Londres, par exemple, la liquidité de l’LBMA (London Bullion Market Association) n’est que de 140 millions d’onces, alors que le volume quotidien des transactions atteint 600 millions d’onces, avec plus de 2 milliards d’onces de positions vendeuses en circulation.

Ce « système de réserves à score » fonctionne généralement bien en temps normal, mais dès que tous les investisseurs demandent simultanément de l’argent physique, le système entier risque de faire faillite en termes de liquidité. Fin novembre 2024, le CME a connu une interruption d’environ 11 heures en raison d’un « problème de refroidissement du centre de données », établissant un nouveau record de durée d’arrêt. Fait notable, cette interruption s’est produite au moment où l’argent atteignait un sommet historique, avec le prix spot dépassant 56 dollars. Certains observateurs pensent que cette panne visait à protéger certains acteurs du marché, susceptibles de subir des pertes importantes.

CyrusOne, opérateur du centre de données, a ensuite déclaré que la panne était due à une erreur humaine, mais diverses interprétations ont circulé. La crise de liquidité du système papier de l’argent commence à se révéler, incapable de répondre à la demande croissante.

De l’or à l’argent, de l’ouest vers l’est : le grand déplacement mondial des capitaux

L’argent n’est pas une exception isolée. Le marché de l’or connaît également des changements similaires. Les stocks d’or du NYMEX continuent de diminuer, atteignant régulièrement des niveaux historiquement bas.

Partout dans le monde, les capitaux migrent discrètement. Au cours des dix dernières années, la répartition des actifs principaux s’est fortement financiarisée. ETF, dérivés, produits structurés, produits à effet de levier — tout a été « titrisé ». Mais aujourd’hui, de plus en plus de capitaux quittent les actifs financiers pour se tourner vers des actifs physiques, comme l’or et l’argent, qui ne dépendent pas des intermédiaires financiers ou de garanties de crédit.

Les banques centrales, à l’exception notable de quelques-unes, continuent d’accumuler massivement de l’or en format physique. La Russie interdit l’exportation d’or, et même des pays occidentaux comme l’Allemagne ou les Pays-Bas demandent le rapatriement de leurs réserves d’or stockées à l’étranger.

Selon un rapport de Bloomberg d’octobre 2024, l’or mondial migre silencieusement de l’ouest vers l’est. Selon les données du CME et de la LBMA, plus de 527 tonnes d’or ont quitté les coffres de New York et de Londres depuis fin avril. Parallèlement, la demande d’or en Asie, notamment en Chine, a augmenté, atteignant en août son plus haut niveau en quatre ans. JP Morgan Chase aurait également déplacé récemment son équipe de trading de métaux précieux des États-Unis vers Singapour, pour mieux suivre ces évolutions.

La forte hausse de l’argent reflète, en réalité, un retour discret à une pensée « basée sur l’étalon-or ». Peut-être irréaliste à court terme, mais une chose est sûre : ceux qui contrôlent davantage d’actifs physiques ont un pouvoir de fixation des prix plus grand. Quand la musique s’arrête, seuls ceux qui détiennent de véritables actifs peuvent s’assurer une place en sécurité.