Du « logiciel apocalyptique » à l'ombre des créances douteuses, le crédit privé et le BDC sont confrontés à une vente panique « par association »

Cette semaine a débuté par un effondrement mondial des marchés boursiers dans le secteur technologique, qui engloutit rapidement les sociétés de crédit privé ayant investi massivement et prêté à des fabricants de logiciels considérés comme risquant de développer l’intelligence artificielle. Les sociétés de gestion d’actifs alternatifs, les banques d’investissement et les sociétés de développement commercial (BDC) subissent de lourdes pertes — après que le lancement du dernier outil d’IA par la startup Anthropic a provoqué une panique, les investisseurs fuient les actions du secteur logiciel, craignant que des géants comme Oracle, Datadog Inc. ou FactSet Research Systems Inc. soient en danger. La préoccupation principale du marché est que ces institutions financières pourraient subir d’énormes pertes en raison de la menace de créances douteuses potentielles liées à ces créateurs de logiciels.

« La vente d’actions du secteur logiciel a entraîné la vente des actions des sociétés financières qui les détiennent, en particulier celles à effet de levier », a déclaré Mark Hackett, stratège en chef du marché chez Nationwide. « La force de cette vente est amplifiée par le fait que le marché est trop congestionné et que les forces haussières se retirent. »

Chute des actions du secteur logiciel, baisse concomitante des actions des BDC et des sociétés de crédit privé

L’indice Nasdaq 100, principalement composé de valeurs technologiques, devrait enregistrer cette semaine sa pire performance hebdomadaire depuis début avril, lorsque la mise en place de droits de douane massifs par le président américain Donald Trump a provoqué une crise sur les marchés mondiaux. Cette secousse s’est également propagée à d’autres secteurs, notamment dans la sphère financière. Un indicateur de gestion d’actifs a chuté de plus de 6 % cette semaine, le ETF Invesco Global Listed Private Equity a perdu plus de 7 %, tous deux enregistrant leur pire performance hebdomadaire depuis avril. Par ailleurs, le VanEck BDC Income ETF a reculé de 5,6 %, sa plus forte baisse hebdomadaire depuis octobre.

Comme illustré ci-dessus, les actions des sociétés de crédit privé suivent la tendance baissière du secteur logiciel, les sociétés de gestion d’actifs étant affectées par la crainte des investisseurs concernant d’éventuelles pertes liées à des créances douteuses dans le secteur logiciel.

« Il est très difficile de prévoir le bon moment pour entrer ou sortir du marché, et les ventes basées sur l’émotion sont rarement judicieuses », a déclaré Hackett. « Mais j’encourage les investisseurs à examiner leur exposition et à s’assurer qu’elle correspond à leurs plans à long terme. »

D’un point de vue de la recherche en crédit, il s’agit probablement davantage d’une anticipation « basée sur l’émotion + une hausse du taux d’actualisation » qu’une vague de créances douteuses systématiques confirmée par les états financiers : plusieurs institutions ont souligné lors de leurs appels de résultats que leur portefeuille de prêts technologiques/logiciels reste « de qualité / propre », et Bloomberg Intelligence indique que l’impact de l’IA sur les emprunteurs du secteur logiciel est difficile à observer immédiatement dans les données de crédit, nécessitant du temps pour se manifester. Les indicateurs de retournement à suivre à court terme incluent : la croissance du ARR des emprunteurs logiciels et la variation de leur rétention nette, l’ampleur des réductions de prix / remises, la détérioration de la concentration client, la montée des prêts non-accrus, la pression sur les rachats de fonds et la fréquence des dévaluations.

Sur le plan macroéconomique, les dernières données de flux de fonds de LSEG Lipper montrent une baisse de la tolérance au risque — sortie nette des fonds du secteur technologique, déplacement des capitaux vers des actions industrielles à faible valorisation et des métaux miniers, tandis que les obligations et les fonds monétaires attirent des capitaux, indiquant une réallocation active du marché vers la réduction des positions dans la technologie et les stratégies à forte bêta / momentum, tout en renforçant la position dans des actifs défensifs / à flux de trésorerie visibles.

Ces dernières années, les dix principales expositions sectorielles des fonds de crédit privé et des BDC incluaient fréquemment le secteur logiciel ; lorsque ces actions chutent rapidement, le marché craint immédiatement deux choses — (1) le risque de décalage de crédit : la perte de clients / la baisse des prix / la diminution des renouvellements qui éroderont d’abord l’EBITDA et la trésorerie, puis se répercuteront sur la couverture de la dette et les défauts ; (2) le resserrement des fenêtres de financement et de sortie : l’augmentation des coûts de refinancement, le ralentissement des fusions-acquisitions / IPO, ce qui réduit l’efficacité de la récupération « en reculant » dans le crédit privé. Par conséquent, les investisseurs vendent souvent en premier lieu les gestionnaires / BDC à effet de levier, spécialisés dans les prêts logiciels (comme ceux liés à Blue Owl), et externalisent rapidement le risque via ETF et la tarification sur le marché secondaire.

Blue Owl Capital Inc., société de gestion d’actifs alternatifs, initialement axée sur le financement majeur des entreprises de logiciels, subit aujourd’hui la plus forte vague de ventes dans le secteur financier. L’action a chuté pendant 11 jours consécutifs, établissant le record de la plus longue série de baisses depuis l’introduction en bourse en 2021, avec une baisse cumulée de 26 %, atteignant son niveau le plus bas depuis août 2023.

Les actions liées aux BDC qui regroupent des prêts en crédit privé ont également atteint leur plus bas niveau depuis plusieurs années. La BDC axée sur la technologie de Blue Owl se négocie actuellement à son niveau le plus bas de tous les temps.

« Le secteur logiciel est souvent l’un des principaux secteurs d’exposition des BDC », a écrit Ebrahim Poonawala, analyste senior chez Bank of America, dans un rapport du 4 février.

Cette semaine, les investisseurs étaient comme sur des aiguilles, attendant que les dirigeants de Blue Owl, KKR & Co. et Ares Management Corp. donnent des signaux optimistes lors de leurs conférences téléphoniques sur les résultats, dans l’espoir d’atténuer leurs inquiétudes concernant leur exposition comptable au secteur logiciel.

« Notre portefeuille technologique orienté logiciel reste le plus qualitatif et le plus propre de tous nos portefeuilles », a déclaré Marc Lipschultz, cofondateur de Blue Owl, lors de la conférence téléphonique sur les résultats jeudi.

Cependant, les problèmes graves anticipés par les investisseurs ne devraient pas se manifester immédiatement dans les résultats ou le portefeuille.

« Le défi est que l’impact de l’IA sur les emprunteurs du secteur logiciel ne sera probablement pas immédiatement visible dans les actifs de crédit, et il faudra du temps pour qu’il se manifeste », a déclaré Michael Kaye, analyste senior chez Bloomberg Intelligence.

La panique autour des ventes d’actions du secteur logiciel aggrave un secteur déjà inquiet à cause des menaces du crédit privé l’an dernier. La semaine dernière, après que l’un des fonds de crédit privé axé sur la technologie et les logiciels de Blue Owl a considérablement augmenté ses limites de rachat, les investisseurs ont retiré environ 15,4 % de ses actifs nets. Par ailleurs, un fonds de dette privé de BlackRock Inc., le BlackRock TCP Capital Corp., a connu sa plus forte chute en près de six ans après avoir annoncé une dépréciation sur une série d’investissements problématiques.

La théorie de la « fin des actions du secteur logiciel » est-elle une simple exagération de la panique des investisseurs ?

Cependant, certains professionnels de l’investissement estiment que la chute des actions liées au crédit privé est exagérée, surtout que l’impact réel est encore difficile à évaluer. Les hauts responsables des secteurs logiciel et semiconducteur affirment généralement que la vague de « fin du secteur logiciel » provoquée par l’IA de substitution est une exagération de la panique.

« Si c’était vraiment un tournant pour les BDC, nous devrions voir une détérioration généralisée des bénéfices et une accélération de la pression sur le crédit », a déclaré John Cole Scott, président de CEF Advisers. Il a augmenté ses positions dans certains fonds de Blue Owl lors de la vente. « La faiblesse récente des prix semble davantage une panique émotionnelle qu’une détérioration généralisée du bilan. »

Michael Cyprys, analyste senior chez Morgan Stanley, a écrit dans un rapport mercredi que la disruption de l’IA dans le secteur logiciel pourrait aussi créer de nouveaux gagnants finaux, et qu’un portefeuille très diversifié pourrait en tirer profit en « compensant largement d’autres mauvaises performances » par ces gagnants.

Matt Maley, stratège en chef chez Miller Tabak & Co., pense que le rebond des BDC devrait arriver, mais la question est quand.

Poonawala écrit que les inquiétudes concernant la disruption de l’IA pourraient aussi menacer les grandes banques commerciales en érodant les activités de fusions-acquisitions et d’IPO. Goldman Sachs a vu son cours chuter de près de 6 % depuis mardi, Morgan Stanley de 5 %, tous deux enregistrant leurs plus mauvaises performances sur trois jours depuis novembre.

Poonawala indique que la rentabilité des banques d’investissement de niche est un bon indicateur pour voir si le marché des capitaux est perturbé. Par exemple, Evercore Inc. n’a pas encore constaté d’impact significatif sur ses activités à court et moyen terme, selon son PDG John Weinberg lors de la conférence téléphonique mercredi. Cependant, si le marché reste instable longtemps, il sera difficile d’affirmer que cela n’affecte pas leurs activités. « Si le marché devient très chaotique et qu’on dit que cela n’affectera pas nos affaires, c’est irréaliste », a déclaré Weinberg. « Et cela pourrait très bien arriver. »