После отчётности: акции Berkshire Hathaway — покупать, продавать или оценивать как справедливо оценённые?

Berkshire Hathaway BRK.B опубликовала отчет о доходах за четвертый квартал 28 февраля. Вот мнение Morningstar о доходах и акциях Berkshire Hathaway._

Ключевые показатели Morningstar для Berkshire Hathaway

• Оценка справедливой стоимости

  : $510.00

• Рейтинг Morningstar

  : ★★★

• Рейтинг экономической рвы Berkshire

  : Узкая

• Рейтинг неопределенности Morningstar

  : Низкая

Что мы думаем о доходах Berkshire Hathaway за 4 квартал

Вместе с публикацией результатов за четвертый квартал 28 февраля, новый генеральный директор компании, Грег Абель, поделился своими мыслями о пост-Уоррене Баффете в своем первом ежегодном письме акционерам.

Почему это важно: дебютное ежегодное письмо Абеля акционерам немного отличается от писем бывшего CEO Баффета, так как он изложил свои мысли о прошлом и будущем Berkshire.

• Абель подчеркнул важность сохранения корпоративной культуры Berkshire, децентрализованной бизнес-модели, честности, финансовой устойчивости и дисциплины в использовании капитала. Он похвалил многие бизнесы Berkshire, но отметил необходимость улучшений в некоторых, таких как BNSF, под его руководством.
• Абель также намекнул на изменения в портфеле инвестиций в акции — Kraft Heinz был назван разочарованием, но он отметил, что Тед Вешлер продолжит управлять частью портфеля.
• Абель подтвердил долгосрочную веру Баффета в то, что нераспределенная прибыль лучше используется для внутреннего роста и приобретений, отметив, что дивиденды пока не планируются, а выкуп акций будет осуществляться умеренно и с дисконтом к внутренней стоимости.

Итог: Абель в своем первом ежегодном письме придерживался консервативной позиции, что неудивительно, поскольку Berkshire остается в хорошем состоянии, подчеркивая преемственность, а не драматические изменения.

Ключевые показатели: Несмотря на впечатляющие результаты под руководством Баффета, доходность за последнее десятилетие была более скромной.

• Книга стоимости на акцию выросла со среднегодовым темпом 18,1% в период 1965-2025 гг., в то время как индекс S&P 500 TR показывал 10,5% годовых. Однако за последнее десятилетие рост книги стоимости на акцию Berkshire составил 12,4% в год, уступая 14,8% CAGR индекса.
• В период 1965-2025 гг. акции Berkshire приносили среднегодовую доходность 19,8%, тогда как за последние десять лет их цена выросла в среднем на 14,3% в год, немного отставая от индекса.

Оценка справедливой стоимости Berkshire Hathaway

С рейтингом в 3 звезды, мы считаем, что акции Berkshire Hathaway справедливо оценены по сравнению с нашей долгосрочной оценкой справедливой стоимости в $510 за акцию, что соответствует 1,53 раза нашей оценки книги стоимости Berkshire на конец 2025 года и 1,38 раза — на 2026 год. Для сравнения, за последние пять (десять) лет акции торговались в среднем по 1,49 (1,46) раза от книги стоимости за отчетный год. В нашей модели мы используем ставку собственного капитала 9% и предполагаем, что Berkshire по крайней мере платит 15% корпоративного минимального налога на скорректированный финансовый доход.

Подробнее о оценке справедливой стоимости Berkshire Hathaway.

Рейтинг экономической рвы

Мы исторически считали, что экономическая рва Berkshire — это больше, чем сумма ее частей, хотя каждая часть сама по себе обладает рвами. Страховые операции — Geico, Berkshire Hathaway Reinsurance Group и Berkshire Hathaway Primary Group — остаются важными составляющими общего бизнеса. Ожидается, что они будут приносить в среднем 46% до налоговых доходов Berkshire за следующие пять лет (и 52% нашей оценки стоимости компании), при этом они перекапитализированы (поддерживая более крупный, чем обычно, портфель акций для страховщика имущества и ответственности).

Мы не считаем, что страховая индустрия особенно способствует развитию устойчивых конкурентных преимуществ. В отрасли есть некоторые высококачественные компании (в том числе Berkshire с одними из лучших операторов в сегментах, где она конкурирует), однако продукты страховых компаний — по сути товар, и стабильная высокая доходность достигается с трудом. Покупатели не склонны платить премию за бренды, а продукты легко копируются.

Подробнее о экономической рве Berkshire Hathaway.

Финансовая устойчивость

Крепкий баланс и ликвидность Berkshire — одни из ее самых устойчивых конкурентных преимуществ. Страховые операции компании перекапитализированы, у нее больше собственного капитала, облигаций и наличных средств по сравнению с резервами. Berkshire генерирует значительные свободные денежные потоки и держит на балансе крупные суммы наличных и эквивалентов — на конец июня 2025 года их было $344,1 млрд.

Компания предпочитает держать не менее $30 млрд наличных в качестве резервов для страховых операций, а каждая из бизнес-единиц, вероятно, требует не менее 2% годового дохода в виде операционной наличности, а также дополнительных средств на капитальные расходы. В результате, по нашим оценкам, Berkshire к третьему кварталу 2025 года имела избыточный остаток наличных около $302 млрд — резерв, который можно использовать для приобретений, инвестиций, выкупа акций или дивидендов.

Подробнее о финансовой устойчивости Berkshire Hathaway.

Риск и неопределенность

Наш рейтинг неопределенности для Berkshire — Низкий. Мы не считаем, что экологические, социальные или управленческие вопросы, связанные с компанией, достаточно значимы, чтобы повлиять на наш рейтинг. Это связано с меньшей экспозицией компании к основным ESG-рискам, присущим отраслям, в которых она конкурирует. Однако Berkshire обычно получает более низкие оценки по вопросам управления из-за состава совета директоров, структуры голосования по классам акций A и B, а также из-за недостаточной прозрачности и вовлеченности в вопросы управления.

Компания рискует, что страховые выплаты превысят резервы по убыткам или что существенные убытки повлияют на инвестиционный портфель. Некоторые ключевые бизнесы работают в отраслях с высоким уровнем регуляторного контроля, что может повлиять на будущие сделки и установление тарифов. Многие нефинансовые операции компании подвержены цикличности экономики США, и в периоды спада результаты могут ухудшаться.

Berkshire подвержена валютному риску, риску изменения цен на акции и кредитному риску дефолта через свои инвестиции и операционные компании. Производство деривативных контрактов, заключенных компанией, может повлиять на прибыль и капитал, особенно в периоды волатильности рынков, однако большинство таких контрактов истекли с 2019 года и до конца 2025 года, и риск убытков в будущем относительно невелик.

Подробнее о рисках и неопределенности Berkshire Hathaway.

Мнения быков и медведей по BRK.B

• Книга стоимости на акцию, которая хорошо отражает внутреннюю стоимость Berkshire, выросла примерно на 18,3% в год за 1965-2024 годы, тогда как индекс S&P 500 TR — на 10,4% в год.
• Производительность акций Berkshire в целом была стабильной: рост на 14,9% (11,7%) CAGR за 2020-2024 (2015-2024), по сравнению с 14,5% (13,1%) среднегодовой доходностью индекса S&P 500 TR.
• В конце июня 2025 года у Berkshire было $174 млрд в страховом флоте. Стоимость этого флота за последние два десятилетия была в основном отрицательной.

Мнения медведей по BRK.B

• Учитывая масштаб, главной проблемой Berkshire остается способность постоянно находить сделки, которые не только добавляют стоимость, но и достаточно крупные, чтобы иметь значение.
• Страховые операции Berkshire сталкиваются с конкурентными и высокоцикличными рынками, иногда приводящими к крупным убыткам, а некоторые нефинансовые бизнесы чувствительны к экономической ситуации в США.

Эта статья подготовлена Рейчел Шлютер.