Obligasi Kripto yang Sangat Fluktuatif vs Pertumbuhan Bunga Majemuk dari Saham: Dua Jalur Akumulasi Kekayaan

Penulis: Santiago Roel Santos

Terjemahan: Luffy, Foresight News

Judul Asli: Tidak ada bunga majemuk di mata uang kripto, tidak bisa mengalahkan saham?

Saat artikel ini ditulis, pasar kripto sedang mengalami penurunan tajam. Bitcoin menyentuh angka 60.000 dolar AS, SOL kembali ke harga saat aset FTX bangkrut sedang dilikuidasi, Ethereum juga turun ke 1800 dolar AS. Saya tidak akan mengulang lagi argumen-argumen yang bersifat bearish jangka panjang.

Artikel ini ingin membahas sebuah pertanyaan yang lebih mendasar: mengapa token tidak bisa mencapai pertumbuhan bunga majemuk.

Beberapa bulan terakhir, saya tetap berpendapat: dari segi fundamental, aset kripto sangat overvalued, hukum Metcalfe tidak mampu mendukung valuasi saat ini, dan deviasi antara aplikasi nyata di industri dan harga aset mungkin akan berlangsung selama beberapa tahun.

Bayangkan skenario berikut: “Para penyedia likuiditas yang terhormat, volume perdagangan stablecoin meningkat 100 kali lipat, tetapi imbal hasil yang kami berikan hanya 1,3 kali lipat. Terima kasih atas kepercayaan dan kesabaran kalian.”

Apa yang paling kuat dari semua keberatan ini? “Kamu terlalu pesimis, tidak mengerti makna nilai token, ini adalah paradigma yang sama sekali baru.”

Saya justru sangat memahami makna nilai token, dan inilah inti permasalahannya.

Mesin Bunga Majemuk

Market cap Berkshire Hathaway saat ini sekitar 1,1 triliun dolar AS, bukan karena timing Buffett yang tepat, tetapi karena perusahaan ini memiliki kemampuan pertumbuhan bunga majemuk.

Setiap tahun, Berkshire menginvestasikan kembali keuntungannya ke bisnis baru, memperluas ruang laba, mengakuisisi pesaing, sehingga meningkatkan nilai intrinsik per saham, dan harga saham pun ikut naik. Ini adalah hasil yang wajar, karena mesin ekonomi di baliknya terus berkembang.

Inilah inti dari nilai saham. Ia mewakili kepemilikan atas mesin penghasil laba yang diinvestasikan kembali. Setelah manajemen mendapatkan keuntungan, mereka melakukan alokasi modal, merencanakan pertumbuhan, mengurangi biaya, melakukan buyback saham, setiap keputusan yang tepat akan menjadi fondasi pertumbuhan berikutnya, membentuk bunga majemuk.

1 dolar dengan pertumbuhan bunga majemuk 15% selama 20 tahun akan menjadi 16,37 dolar; 1 dolar dengan tingkat bunga 0% selama 20 tahun tetap 1 dolar.

Saham mampu mengubah 1 dolar laba menjadi 16 dolar nilai; sedangkan token hanya mampu mengubah 1 dolar biaya transaksi menjadi 1 dolar biaya transaksi, tanpa ada nilai tambah.

Tunjukkan Mesin Pertumbuhanmu

Coba bayangkan, apa yang terjadi jika sebuah dana ekuitas swasta mengakuisisi sebuah perusahaan dengan arus kas bebas tahunan 5 juta dolar AS:

Tahun pertama: mendapatkan 5 juta dolar arus kas bebas, manajemen menginvestasikan kembali, untuk R&D, membangun jalur escrow stablecoin, melunasi utang, tiga keputusan alokasi modal penting.

Tahun kedua: setiap keputusan menghasilkan imbal hasil, arus kas bebas meningkat menjadi 5,75 juta dolar.

Tahun ketiga: keuntungan sebelumnya terus berbunga majemuk, mendukung keputusan baru, arus kas bebas mencapai 6,6 juta dolar.

Ini adalah bisnis dengan pertumbuhan bunga majemuk 15%. Dari 5 juta dolar menjadi 6,6 juta dolar, bukan karena sentimen pasar yang tinggi, tetapi karena setiap keputusan alokasi modal saling memberdayakan dan berjenjang. Jika dipertahankan selama 20 tahun, 5 juta dolar akhirnya akan menjadi 82 juta dolar.

Lihat juga, bagaimana perkembangan protokol kripto dengan pendapatan biaya tahunan 5 juta dolar:

Tahun pertama: mendapatkan 5 juta dolar biaya, seluruhnya didistribusikan ke staker token, dana keluar dari sistem.

Tahun kedua: mungkin juga mendapatkan 5 juta dolar biaya, asalkan pengguna mau kembali, dan semuanya didistribusikan lagi, dana keluar lagi.

Tahun ketiga: berapa banyak keuntungan tergantung berapa banyak pengguna yang masih terlibat dalam “kasino” ini.

Tidak ada bunga majemuk yang nyata, karena tahun pertama tidak ada reinvestasi, otomatis tidak akan ada putaran pertumbuhan di tahun ketiga. Hanya mengandalkan subsidi, tidak cukup.

Desain Token Memang Begitu

Ini bukan kebetulan, tetapi strategi hukum yang dirancang secara sengaja.

Melihat kembali 2017-2019, SEC AS melakukan pengawasan ketat terhadap semua aset yang tampak seperti sekuritas. Saat itu, semua pengacara yang memberi nasihat kepada tim protokol kripto memberi saran yang sama: jangan sampai token terlihat seperti saham. Jangan memberi pemegang token hak atas arus kas, jangan memberi hak pengelolaan terhadap entitas pengembangan inti, jangan menyimpan laba, harus didefinisikan sebagai aset utilitas, bukan instrumen investasi.

Karena itu, seluruh industri kripto saat merancang token secara sengaja membatasi batasan dengan saham. Tanpa hak atas arus kas, menghindari kesan dividen; tanpa hak pengelolaan entitas pengembangan utama, menghindari kesan hak pemegang saham; tanpa laba yang disimpan, menghindari kesan kekayaan perusahaan; reward staking didefinisikan sebagai imbalan partisipasi jaringan, bukan hasil investasi.

Strategi ini berhasil. Sebagian besar token berhasil menghindari pengakuan sebagai sekuritas, tetapi sekaligus kehilangan semua peluang untuk mencapai pertumbuhan bunga majemuk.

Sejak awal, kategori aset ini dirancang secara sengaja agar tidak mampu menciptakan kekayaan jangka panjang—bunga majemuk.

Pengembang Menguasai Kepemilikan Saham, Kamu Hanya Memiliki “Kupon”

Setiap protokol kripto utama didukung oleh entitas pengembang inti yang berorientasi profit. Entitas ini bertanggung jawab mengembangkan perangkat lunak, mengendalikan antarmuka depan, memiliki hak atas merek, dan menjalin kerjasama bisnis. Sedangkan pemilik token? Hanya mendapatkan hak voting pengelolaan dan hak atas fluktuasi pendapatan biaya.

Model ini sangat umum di industri. Entitas pengembang inti menguasai talenta, hak kekayaan intelektual, merek, kontrak kerjasama, dan pilihan strategis; pemilik token hanya mendapatkan “kupon” fluktuatif yang terkait dengan volume penggunaan jaringan, serta “hak istimewa” untuk voting terhadap proposal yang semakin diabaikan oleh pengembang.

Tidak heran jika saat Circle mengakuisisi Axelar, yang dibeli adalah saham entitas pengembang utama, bukan token. Karena saham mampu berbunga majemuk, token tidak.

Kurangnya regulasi yang jelas memunculkan hasil industri yang menyimpang ini.

Apa yang Sebenarnya Kamu Miliki

Lewat semua narasi pasar, abaikan fluktuasi harga, lihat apa yang benar-benar bisa diperoleh pemilik token.

Staking Ethereum memberi sekitar 3%-4% imbal hasil, yang ditentukan oleh mekanisme inflasi jaringan dan disesuaikan secara dinamis berdasarkan tingkat staking: semakin banyak yang staking, semakin rendah hasilnya; semakin sedikit, semakin tinggi.

Ini secara esensial adalah kupon bunga mengambang yang terkait dengan mekanisme protokol, bukan saham, melainkan obligasi.

Memang, harga Ethereum bisa naik dari 3000 dolar ke 10000 dolar, tetapi harga obligasi sampah juga bisa melambung karena spread menyempit, itu tidak menjadikannya saham.

Pertanyaan utama: dari mekanisme apa pertumbuhan arus kas kamu berasal?

Pertumbuhan arus kas saham: manajemen menginvestasikan kembali laba, mencapai pertumbuhan bunga majemuk, pertumbuhan = tingkat pengembalian modal × tingkat reinvestasi. Kamu sebagai pemilik ikut serta dalam mesin ekonomi yang terus berkembang.

Pertumbuhan arus kas token: sepenuhnya tergantung pada volume penggunaan jaringan × tarif biaya × tingkat partisipasi staking, yang kamu dapatkan hanyalah kupon fluktuatif sesuai permintaan ruang blok, tanpa mekanisme reinvestasi maupun mesin pertumbuhan bunga majemuk.

Fluktuasi harga yang besar membuat orang mengira mereka memegang saham, tetapi dari struktur ekonomi, sebenarnya mereka memegang produk pendapatan tetap yang juga memiliki volatilitas tahunan 60%-80%. Ini benar-benar tidak menguntungkan kedua belah pihak.

Sebagian besar token, setelah dikurangi inflasi, hanya menghasilkan imbal hasil 1%-3%. Tidak ada investor pendapatan tetap yang mau menanggung risiko seperti ini, tetapi volatilitas tinggi dari aset ini selalu menarik pembeli baru, ini adalah gambaran nyata dari “teori spekulasi bodoh.”

Power Law Timing, Bukan Power Law Bunga Majemuk

Inilah sebabnya mengapa token tidak mampu mencapai akumulasi nilai dan pertumbuhan bunga majemuk. Pasar perlahan menyadari hal ini, bukan karena bodoh, tetapi mulai beralih ke saham terkait kripto. Pertama adalah obligasi aset digital, lalu semakin banyak dana mengalir ke perusahaan yang memanfaatkan teknologi kripto untuk menekan biaya, meningkatkan pendapatan, dan mencapai pertumbuhan bunga majemuk.

Kekayaan di bidang kripto mengikuti power law timing: mereka yang mendapatkan keuntungan besar adalah yang membeli awal dan menjual di waktu yang tepat. Portofolio saya sendiri mengikuti pola ini, aset kripto disebut “venture likuiditas,” bukan tanpa alasan.

Kekayaan di pasar saham mengikuti power law bunga majemuk: Buffett tidak membeli Coca-Cola berdasarkan timing, tetapi membeli dan memegang selama 35 tahun, membiarkan bunga majemuk bekerja.

Di pasar kripto, waktu adalah musuhmu: memegang terlalu lama, keuntungan akan menguap. Mekanisme inflasi tinggi, volume peredaran rendah, valuasi sepenuhnya terdilusi, ditambah pasar yang kekurangan permintaan dan kelebihan ruang blok, adalah faktor utama. Aset dengan likuiditas super adalah pengecualian.

Di pasar saham, waktu adalah sekutu: semakin lama memegang aset yang tumbuh bunga majemuk, semakin besar keuntungan yang didapat dari hukum matematika.

Pasar kripto memberi penghargaan kepada trader, pasar saham memberi penghargaan kepada pemegang. Dalam kenyataannya, orang yang kaya dari memegang saham jauh lebih banyak daripada yang kaya dari trading.

Saya harus terus menghitung data ini, karena setiap penyedia likuiditas akan bertanya: “Mengapa tidak langsung beli Ethereum?”

Coba bandingkan grafik saham yang tumbuh bunga majemuk—Dover, Constellation Software, Berkshire—dengan grafik Ethereum: kurva saham yang tumbuh bunga majemuk naik secara stabil ke atas dan ke kanan, karena mesin ekonomi di baliknya terus berkembang setiap tahun; sedangkan harga Ethereum yang naik turun, berputar-putar, hasil kumulatif akhirnya sangat tergantung pada waktu masuk dan keluar.

Mungkin hasil akhirnya akan seimbang, tetapi memegang saham memungkinkan kamu tidur nyenyak setiap malam, sedangkan memegang token menuntut kamu menjadi peramal pasar. “Memegang jangka panjang lebih baik daripada timing,” semua orang tahu prinsip ini, tetapi yang sulit adalah benar-benar bertahan. Saham memudahkan memegang jangka panjang: arus kas menopang harga saham, dividen memberi kesabaran, buyback terus membangun bunga majemuk selama kamu memegang. Sedangkan pasar kripto sangat sulit dipertahankan dalam jangka panjang: pendapatan biaya habis, narasi pasar berganti, kamu tidak punya apa-apa untuk diandalkan, tidak ada dasar harga, tidak ada kupon stabil, hanya keyakinan semata.

Saya lebih suka menjadi pemilik, bukan peramal.

Strategi Investasi

Jika token tidak mampu berbunga majemuk, dan bunga majemuk adalah inti penciptaan kekayaan, maka kesimpulannya sudah jelas.

Internet menciptakan nilai triliunan dolar, ke mana nilai ini akhirnya mengalir? Bukan ke protokol TCP/IP, HTTP, SMTP. Mereka adalah produk publik, sangat bernilai, tetapi tidak mampu memberikan imbalan apapun kepada investor di tingkat protokol.

Akhirnya, nilai mengalir ke perusahaan seperti Amazon, Google, Metaverse, Apple. Mereka membangun bisnis di atas protokol dan mencapai pertumbuhan bunga majemuk.

Industri kripto sedang mengulangi kesalahan yang sama.

Stablecoin secara perlahan menjadi TCP/IP di bidang mata uang, sangat praktis, tingkat adopsinya tinggi, tetapi apakah protokol itu sendiri mampu menangkap nilai yang sepadan, masih belum pasti. USDT didukung oleh perusahaan yang memiliki saham, bukan sekadar protokol, dan ini menyimpan pelajaran penting.

Perusahaan yang mengintegrasikan infrastruktur stablecoin ke dalam operasinya, mengurangi gesekan pembayaran, mengoptimalkan modal kerja, dan mengurangi biaya valas, adalah entitas yang benar-benar mampu mencapai pertumbuhan bunga majemuk. Seorang CFO, jika mengalihkan pembayaran lintas batas ke jalur stablecoin dan menghemat 3 juta dolar per tahun, dapat menginvestasikan kembali dana tersebut ke penjualan, R&D produk, atau pelunasan utang, dan dana ini akan terus berbunga majemuk. Sedangkan protokol yang memfasilitasi transaksi ini hanya mendapatkan biaya, tanpa ada bunga majemuk.

Teori “Protokol Gendut” berpendapat bahwa protokol kripto akan menangkap lebih banyak nilai daripada lapisan aplikasi. Tapi setelah tujuh tahun, blockchain utama menguasai sekitar 90% dari total kapitalisasi pasar kripto, tetapi biaya transaksinya turun dari 60% menjadi 12%; lapisan aplikasi menyumbang sekitar 73% dari biaya, tetapi valuasinya kurang dari 10%. Pasar selalu efisien, data ini sudah menjelaskannya.

Saat ini pasar masih berpegang pada teori “Protokol Gendut”, tetapi bab berikut industri kripto akan ditulis oleh saham yang diberdayakan kripto: perusahaan yang memiliki pengguna, menghasilkan arus kas, dikelola oleh manajemen yang mampu menggunakan teknologi kripto untuk mengoptimalkan bisnis dan mencapai pertumbuhan bunga majemuk yang lebih tinggi, akan jauh melampaui token.

Robinhood, Klarna, NuBank, Stripe, Revolut, Western Union, Visa, Blackrock, portofolio perusahaan-perusahaan ini pasti akan berkinerja lebih baik daripada sekumpulan token.

Perusahaan-perusahaan ini memiliki dasar harga yang nyata: arus kas, aset, pelanggan, sedangkan token tidak. Ketika valuasi token didasarkan pada pendapatan masa depan yang dibesar-besarkan, kejatuhannya akan sangat parah.

Secara jangka panjang, optimisme terhadap teknologi kripto harus diiringi dengan pilihan token yang hati-hati, dan menempatkan modal besar pada saham perusahaan yang mampu memanfaatkan infrastruktur kripto untuk memperbesar keunggulan dan mencapai pertumbuhan bunga majemuk.

Realitas yang Menyedihkan

Semua upaya untuk mengatasi masalah bunga majemuk token secara tidak sengaja membenarkan pandangan saya.

Organisasi otonom terdesentralisasi yang mencoba melakukan alokasi modal nyata, seperti MakerDAO membeli obligasi pemerintah, mendirikan sub-DAO, menunjuk tim khusus bidang tertentu, secara perlahan membentuk ulang model tata kelola perusahaan. Semakin protokol ingin mencapai pertumbuhan bunga majemuk, semakin harus menyerupai perusahaan.

Obligasi aset digital dan alat kemasan saham tokenisasi juga tidak mampu menyelesaikan masalah ini. Mereka hanya menciptakan hak klaim kedua di atas arus kas yang sama, bersaing dengan token dasar. Alat semacam ini tidak membuat protokol lebih mampu berbunga majemuk, melainkan hanya mendistribusikan kembali hasil dari pemilik token yang tidak memegang alat tersebut kepada pemiliknya.

Pembakaran token bukan buyback saham. Mekanisme pembakaran Ethereum seperti termostat suhu tetap, tidak berubah; sedangkan buyback saham Apple adalah keputusan manajemen yang fleksibel sesuai kondisi pasar. Kemampuan mengatur alokasi modal secara cerdas dan menyesuaikan strategi sesuai situasi pasar adalah inti dari bunga majemuk. Aturan yang kaku tidak mampu menghasilkan bunga majemuk, keputusan yang fleksibel adalah kuncinya.

Lalu, regulasi? Ini sebenarnya bagian yang paling perlu didiskusikan. Saat ini, token tidak mampu berbunga majemuk karena protokol tidak bisa beroperasi sebagai perusahaan: tidak bisa mendaftarkan badan hukum, tidak bisa menyimpan laba, tidak bisa memberikan janji yang mengikat secara hukum kepada pemilik token. RUU GENIUS membuktikan bahwa Kongres AS mampu memasukkan token ke dalam sistem keuangan tanpa menghambat perkembangan mereka. Ketika kita memiliki kerangka kerja yang memungkinkan protokol menggunakan alat alokasi modal perusahaan, itu akan menjadi katalis terbesar dalam sejarah industri kripto, dampaknya akan jauh melampaui ETF spot Bitcoin.

Sebelum itu, modal cerdas akan terus mengalir ke saham, dan jarak bunga majemuk antara token dan saham akan terus melebar setiap tahun.

Ini Bukan Sekadar Pandangan Negatif tentang Blockchain

Saya ingin menegaskan: blockchain adalah sebuah sistem ekonomi, potensi tak terbatas, dan akan menjadi infrastruktur dasar untuk pembayaran digital dan bisnis cerdas. Perusahaan Inversion yang saya pimpin sedang mengembangkan sebuah blockchain, karena kami yakin akan hal ini.

Masalahnya bukan pada teknologinya, tetapi pada model ekonomi token. Saat ini, jaringan blockchain hanya memindahkan nilai, bukan mengumpulkan dan menginvestasikan kembali untuk mencapai bunga majemuk. Tapi keadaan ini pasti akan berubah: regulasi akan terus membaik, tata kelola akan matang, pasti ada protokol yang akan menemukan cara, seperti perusahaan yang baik, untuk menyimpan dan menginvestasikan kembali nilai. Ketika saat itu tiba, token selain nama, pada dasarnya akan menjadi saham, dan mesin bunga majemuk akan resmi aktif.

Saya tidak pesimis terhadap masa depan itu, hanya punya penilaian sendiri tentang waktunya.

Suatu hari nanti, jaringan blockchain akan mampu mencapai pertumbuhan nilai secara bunga majemuk, dan sebelum saat itu, saya akan memilih membeli perusahaan yang memanfaatkan teknologi kripto untuk mempercepat pertumbuhan bunga majemuk.

Mungkin saya akan salah dalam timing, industri kripto adalah sistem yang adaptif, dan ini adalah salah satu sifat terpentingnya. Tapi saya tidak perlu tepat secara mutlak, cukup menilai arah besar: aset yang tumbuh bunga majemuk jangka panjang akan selalu mengungguli aset lain.

Dan inilah daya tarik bunga majemuk. Seperti kata Munger: “Yang menakjubkan adalah, orang seperti kita, hanya dengan berusaha agar tidak bodoh, bukan dengan menjadi sangat pintar, telah memperoleh keuntungan jangka panjang yang luar biasa.”

Teknologi kripto menurunkan biaya infrastruktur secara besar-besaran, dan kekayaan akhirnya akan mengalir ke mereka yang memanfaatkan infrastruktur murah ini untuk mencapai pertumbuhan bunga majemuk.