教授币：当比特币打喷嚏——加密货币与股票如何染上同样的感冒

简要说明

• 学术文献越来越多地发现，加密货币和股票市场紧密相连，尤其是在压力时期。
• 研究发现，加密货币越来越像高贝塔科技板块的表现。
• 学术界逐步达成共识：加密货币已牢固嵌入全球风险生态系统。

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探索SCENE

Andrew Urquhart教授是伯明翰商学院(BBS)金融与金融科技教授兼金融系主任。

这是“教授币”专栏的第十期，我将已发表的加密货币学术文献中的重要见解带给Decrypt读者。在本文中，我讨论加密货币与股票的关系如何演变。

不久前，比特币还被宣传为终极分散化工具——一种据称不受股票市场影响的资产。早期学术研究也支持这一说法：Liu和Tsyvinski (2021)显示，主流加密货币对标准股票、债券和外汇风险因子的暴露极小，其收益主要受加密领域特有的动量和投资者关注度等因素驱动，而非股票市场。

快进到近几年，情况大不相同。越来越多的文献发现，加密货币和股票市场紧密相连，特别是在压力时期。对于金融科技受众，核心信息很简单：你不能再把加密货币当作“离线”风险了。它越来越像一个高贝塔科技板块——而且伴随着一些极端尾部风险。

从“无相关性”到“又一种高风险资产”

Adelopo等人(2025)及其合著者最近的综述回顾了加密货币与传统金融市场的互动证据。他们记录了加密货币与股市之间存在明显的时变和非线性联系，特别是在COVID-19或俄乌战争等重大宏观和地缘政治事件期间，这种联系尤为紧密。

专门研究科技和区块链相关股票的研究也证实了这一点。Umar等人(2021)发现，加密货币市场与科技板块高度关联，而Frankovic (2022)表明，澳大利亚“加密货币相关股票”受到加密价格的显著收益溢出影响，特别是那些更深度参与区块链活动的企业。换句话说，上市股票现在成了加密风险的传导渠道。

最新证据显示了什么

多篇近期论文将“加密↔股票”联系表述得非常明确：

• **全球溢出效应：**Vuković (2025)利用贝叶斯全球VAR模型表明，源自加密货币市场的负面冲击导致包括美国在内的多国股市、债券指数、汇率和波动率指数下跌。
• **股票-加密共振性：**Ghorbel等人(2024)研究主流加密货币、G7股票指数和黄金之间的联动性。他们发现，加密货币已成为冲击的重要传递者和接收者，近年来与股票的联系更紧密，尤其在动荡时期。
• **美中股票市场：**Lamine等人(2024)考察了美中股票、加密货币和黄金之间的溢出效应。他们发现，加密货币对这些股票市场存在显著的动态风险溢出，且集中在高波动时期。
• **交易所层面传染效应：**Sajeev等人(2022)通过对2017-2021年波动率溢出和相关性分析，记录了比特币对主要股票交易所（(印度国家证券交易所、上海、伦敦和道琼斯)）的传染效应。

国际组织的结论也类似。IMF关于“加密与股票市场溢出效应”的部门报告发现，比特币冲击可以解释全球股市波动中一个不容忽视的部分（(大约十几个百分点)），且随着机构和衍生品市场的发展，这种影响逐步增强。

共同结论：加密货币已牢牢嵌入全球风险生态系统。

为什么科技与加密现在同步波动

为什么比特币现在看起来更像高贝塔科技股？

• **久期与利率敏感性：**加密货币和成长型股票本质上都是对不确定未来现金流或网络价值的索取权。当实际利率上升时，贴现因子影响加大——两个板块会同步下跌。
• **投资者结构与杠杆：**散户交易、动量策略和衍生品在两个领域都被大量使用。期货、期权和杠杆ETF等产品让一个市场的冲击在另一个市场被放大和复制。
• **机构投资组合配置：**随着加密货币被纳入多资产和对冲基金组合，其收益不可避免地与传统跨资产头寸交织。当基金去风险化时，“高风险桶”里的所有资产都会一起被抛售。

这对投资组合和风险管理意味着什么

对于投资组合构建，信息虽然令人不安但很明确：

• 在平稳时期，加密货币确实能分散风险——在温和环境下相关性仍可能较低。
• 但在压力时期，当分散化最有价值时，相关性和溢出效应会飙升。
• 比特币和主流山寨币越来越不像“数字黄金”，更像是全球风险情绪的杠杆代理。

这并不意味着加密货币作为投资毫无用处——但根据数据，将5-10%加密配置视为“无相关性的上行空间”已经站不住脚。

展望未来，学术界和从业者面临一个悬而未决的问题：现货ETF和更广泛的机构采用是否会进一步加强上述联系，还是某些新用途（(如真正的支付或结算采用)）会重新带来更多特异性驱动因素。

目前，证据只指向一个方向：当全球市场感冒时，加密货币不再独善其身——而是和其他资产一起咳嗽。

部分学术参考文献

• Adelopo, I., 等. (2025). “加密货币与金融市场的互联性综述。” Financial Innovation. SpringerLink
• Frankovic, J. (2022). “加密货币相关股票与加密货币之间的溢出效应。” Global Finance Journal, 54, 100719. IDEAS/RePEc
• Ghorbel, A., 等. (2024). “加密货币、黄金与股票市场的联动性：一种网络方法。” European Journal of Management and Business Economics, 33(4), 466–489. Econstor
• IMF (2022). 加密货币与股票市场之间的溢出效应。IMF部门报告。IMF eLibrary IMF eLibrary+1
• Lamine, A., 等. (2024). “加密货币、黄金与股票市场之间的溢出效应。” Journal of Economics, Finance and Administrative Science, 29(57), 21–40. Emerald
• Liu, Y., & Tsyvinski, A. (2021). “加密货币的风险与回报。” Review of Financial Studies, 34(6), 2689–2727. OUP Academic
• Sajeev, K. C., 等. (2022). “加密货币对证券市场的传染效应。” Journal of Economic Studies, 49(7), 1390–1410. PubMed Central
• Umar, Z., Kenourgios, D., & Papathanasiou, S. (2021). “加密货币与科技板块的联动性：来自隐含波动率指数的证据。” Finance Research Letters, 38, 101492. ScienceDirect
• Vuković, D. B., 等. (2025). “加密货币与金融市场之间的溢出效应。” Journal of International Money and Finance, 150, 102963. IDEAS/RePEc