جيفرسون يشير إلى عدم خفض أسعار الفائدة في يناير، واستمرار تباطؤ عملية التضييق النقدي

نائب رئيس الاحتياطي الفيدرالي فيليب ن. جيفرسون في 16 يناير 2026 قدم وجهة نظر حذرة ولكنها متفائلة بشأن الحالة الاقتصادية الأمريكية في بداية العام الجديد. في خطابه في جامعة فلوريدا أتلانتك، أكد جيفرسون أن الاحتياطي الفيدرالي ليس في عجلة من أمره لخفض أسعار الفائدة في اجتماع نهاية يناير، مع استمرار عملية التضخم في التراجع ولكن مع مواجهة عوائق كبيرة. تشير هذه الإشارة بوضوح إلى أن مسار السياسة النقدية سيظل ثابتًا على المدى القصير.

الاقتصاد ينمو بقوة، لكن التضخم يفقد زخمه

أظهر أداء الاقتصاد الأمريكي في 2025 نموًا مستمرًا، رغم ظهور بعض علامات الضعف. تشير بيانات الناتج المحلي الإجمالي للربع الثالث من 2025 إلى نمو سنوي بنسبة 4.3%، متجاوزًا بكثير المعدل الذي تم تحقيقه في النصف الأول من العام السابق. هذا التوسع نجم عن إنفاق المستهلكين القوي وارتفاع الصادرات الصافية التي تتقلب بشكل ملحوظ. تنمو استثمارات الشركات بشكل مستقر، بينما لا تزال قطاع الإسكان يكافح. يتوقع جيفرسون أنه، باستثناء تأثيرات اضطرابات الحكومة في الربع الرابع، سيستمر الاقتصاد في النمو بمعدل حوالي 2% في المدى القريب—معدل معتدل ومستدام.

ومع ذلك، يواجه هذا الإنجاز تحديات من جانب التضخم. بدأت عملية التضخم التي كانت نشطة في 2023-2024 تظهر علامات تباطؤ. ارتفع مؤشر أسعار المستهلكين (CPI) في ديسمبر 2025 بنسبة 2.7% على أساس سنوي، كما زاد مؤشر أسعار المستهلكين الأساسي (الذي يستثني الغذاء والطاقة) بنسبة 2.6%—كلاهما لا يزال فوق هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2%. تظهر الرسوم البيانية التاريخية أن التضخم الإجمالي والأساسي قد انخفض بشكل حاد من ذروته في منتصف 2022، إلا أن زخم هذا الانخفاض قد تباطأ بشكل كبير خلال العام الماضي، مما يشير إلى أن الوصول إلى المرحلة النهائية من التضخم سيستغرق وقتًا أطول مما كان متوقعًا.

تشير التحليلات التفصيلية إلى ديناميكيات معقدة وراء البيانات الإجمالية. يستمر التضخم في قطاع الخدمات السكنية في إظهار اتجاه هبوطي ثابت، وكذلك في خدمات غير الطاقة الأخرى. ومع ذلك، يعوض هذا الهدوء ارتفاع كبير في أسعار السلع الأساسية (السلع الأساسية). بعد أن ارتفعت خلال الجائحة ثم عادت إلى مستويات ما قبل الجائحة في 2023، ارتفعت أسعار السلع الأساسية بشكل ملحوظ في 2025، ووصلت إلى 1.4% في ديسمبر—مستوى يعيق عملية التضخم الكلية. ربط جيفرسون هذا الارتفاع جزئيًا على الأقل بتأثيرات الرسوم الجمركية الأعلى، التي تم تمريرها إلى أسعار المستهلكين. على الرغم من وجود بعض المخاطر المستمرة لارتفاع الأسعار، إلا أن جيفرسون يظل على السيناريو الأساسي بأن تأثيرات الرسوم الجمركية ستكون مؤقتة في مسار الاقتصاد.

سوق العمل يضعف، ومخاطر ارتفاع البطالة تتزايد

تشير ظروف سوق العمل إلى تراجع تدريجي طوال 2025. تباطأ نمو خلق الوظائف بشكل كبير مقارنة بالعام السابق، حيث أضاف أصحاب العمل حوالي 50 ألف وظيفة غير زراعية شهريًا في نوفمبر وديسمبر 2025. هذا الرقم أقل بكثير من الفترات السابقة ويعكس تغيرات جوهرية في ديناميكيات سوق العمل. ارتفع معدل البطالة من 4.1% في نهاية 2024 إلى 4.4% في نهاية 2025، رغم أن هذا الارتفاع لا يزال معتدلًا نسبيًا.

ما يثير القلق لصانعي السياسات هو أن سبب هذا التراجع لا يقتصر على تباطؤ نمو القوى العاملة بسبب الهجرة وانخفاض معدل المشاركة في القوى العاملة، بل يشمل أيضًا ضعف الطلب على العمالة نفسه. انخفض نسبة الوظائف الشاغرة إلى البطالة إلى 0.9 في نوفمبر 2025—مستوى لا يزال يُعتبر صحيًا، لكنه أقل بكثير من الظروف المشددة جدًا خلال فترات التعافي بعد الجائحة قبل عدة سنوات. على الرغم من أن عدد حالات الفصل من العمل لا يزال منخفضًا، مما يدل على أن السوق لم يشهد انهيارًا حادًا، إلا أن نشاط التوظيف لا يزال ضعيفًا. في هذا السياق، تزداد مخاطر فقدان الوظائف بشكل أعمق. يعترف جيفرسون أن هذه الديناميكيات غيرت توازن مخاطر السياسة النقدية، مما يعزز الحاجة إلى حماية أكبر لسوق العمل.

قرار عدم خفض الفائدة: توقف مؤقت في التعديلات

ردًا على تغير توازن المخاطر هذا، أجرى الاحتياطي الفيدرالي تعديلات مهمة في سياسته النقدية. منذ منتصف 2024، خفض لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية (FOMC) سعر الفائدة الفيدرالي بمقدار 1.75 نقطة مئوية، وهو إجراء يراه جيفرسون مناسبًا لموازنة مخاطر التضخم المرتفع وتراجع سوق العمل. هذا التخفيض وضع سعر الفائدة في نطاق يتوافق مع مستوى محايد—أي مستوى لا يحفز ولا يعيق النشاط الاقتصادي بشكل عام.

على الرغم من عدم تأكيده مباشرة لقرار الاجتماع القادم في نهاية يناير 2026، إلا أن جيفرسون أعطى إشارة واضحة إلى أن موقف السياسة الحالية يمنح الاحتياطي الفيدرالي مساحة لاتخاذ قرارات استنادًا إلى البيانات والتوقعات المتطورة. النقطة الأساسية هي عدم وجود حاجة ملحة لإجراء تعديلات إضافية على سعر الفائدة في الاجتماع القادم. هذا النهج يعكس تقييمًا بأن الوضع الحالي للسياسة مناسب لمواجهة التحديات الاقتصادية، مع مرونة لانتظار بيانات التضخم الأكثر اكتمالاً لاتخاذ الخطوة التالية.

آلية التشغيل الجديدة: عمليات شراء إدارة الاحتياطيات ليست التيسير الكمي

بعيدًا عن مناقشة سعر الفائدة، أكد جيفرسون أن الاحتياطي الفيدرالي اتخذ خطوة مهمة في إدارة ميزانيته من خلال مبادرة جديدة بدأت في ديسمبر 2025. انتهى عملية تقليل الأصول (التشديد الكمي) التي بدأت في منتصف 2022، مع انخفاض إجمالي أصول الاحتياطي الفيدرالي بحوالي 2.2 تريليون دولار. أثر هذا الانخفاض على كلا جانبي الميزانية العمومية: ليس فقط على حيازة الأوراق المالية، ولكن أيضًا على الالتزامات مثل احتياطيات البنوك ورصيد عمليات الريبو العكسية الليلي.

الأحدث المهم هو بدء عمليات إدارة الاحتياطيات (RPM) في ديسمبر 2025. يوضح جيفرسون بوضوح أن RPM تختلف عن التيسير الكمي التقليدي، وهو فرق حاسم يجب أن يفهمه السوق. التيسير الكمي هو أداة تحفيزية تُستخدم عندما تصل أسعار الفائدة المرجعية إلى الحد الأدنى الفعلي، بهدف خفض أسعار الفائدة طويلة الأمد وتحفيز الاقتصاد من خلال شراء كميات كبيرة من سندات الخزانة والأوراق المالية المرهونة بالرهن العقاري. بالمقابل، تتضمن RPM شراء سندات الخزانة وأوراق الدين قصيرة الأجل الأخرى بهدف الحفاظ على مستوى احتياطيات كافٍ (مستوى احتياطي واسع) في النظام المصرفي، وضمان السيطرة الفعالة على أسعار الفائدة قصيرة الأجل.

RPM ليست تغييرًا في موقف السياسة النقدية. هذه العمليات تقنية وعملياتية، مصممة لمعايرة مدة متوسط حيازة الأصول للاحتياطي الفيدرالي مع الحفاظ على قدرة لجنة السوق المفتوحة على التحكم في سعر الفائدة الفيدرالي بدقة. يتم تعديل معدل وحجم الشراءات وفقًا لطلب الاحتياطيات الديناميكي والتغيرات في عناصر الالتزامات الأخرى للميزانية العمومية مع مرور الوقت، مع مراعاة التغيرات الموسمية والعوامل الهيكلية في النظام المالي.

استقرار سوق الأموال: عمليات الريبو الدائمة تصبح أداة رئيسية

مع انخفاض مستوى الاحتياطيات البنكية من وفرة غير محدودة إلى مستوى كافٍ، بدأت الضغوط تظهر في سوق الأموال. كان سعر الفيدرالي في البداية حوالي 7 نقاط أساس أدنى من سعر الفائدة على أرصدة الاحتياطي (IORB)، ولكن مع تراجع الاحتياطيات، بدأ سعر الريبو في الارتفاع وأظهر تقلبات متزايدة. كانت الضغوط خاصة خلال أيام دفع الضرائب وتسوية سندات الحكومة، عندما تتدفق مبالغ كبيرة إلى حساب الخزانة العامة (TGA)، مما يقلل من الاحتياطيات في النظام المصرفي.

لمعالجة هذه الديناميكيات، ألغى الاحتياطي الفيدرالي حد العمليات الدائمة للريبو في ديسمبر 2025. تعمل هذه الأداة كوسادة لمنع ارتفاع سعر الريبو بشكل مفرط. في نهاية 2025، عندما زادت الضغوط في سوق الأموال بشكل كبير بسبب تسوية سندات الخزانة على نطاق واسع، زاد استخدام عمليات الريبو الدائمة كما هو متوقع. على الرغم من أن سعر الريبو وصل إلى مستويات عالية في بعض الأحيان، إلا أن ظروف سوق الأموال بشكل عام ظلت منظمة ومتحكمًا فيها. أعرب جيفرسون عن رضاه عن أن هذه الأداة استُخدمت أكثر عندما كانت الظروف الاقتصادية تتطلب دعمًا حقيقيًا.

التوقعات والالتزام بالهدف المزدوج

بشكل عام، يحافظ جيفرسون على موقف متفائل لكنه حذر بشأن آفاق الاقتصاد. على الرغم من وجود مخاطر على جانبي الهدف المزدوج—مخاطر التضخم ومخاطر سوق العمل—يظل الاحتياطي الفيدرالي ملتزمًا بمراقبة البيانات القادمة عن كثب. لقد تباطأ عملية التضخم، لكن جيفرسون يظل واثقًا من أن التضخم سيعود إلى مسار الهدف 2% مع تراجع مؤشرات توقعات التضخم قصيرة الأمد، ومع افتراض أن تأثير الرسوم الجمركية مؤقت في مسار الاقتصاد.

في هذا السياق، فإن عدم اتخاذ قرار بخفض الفائدة في يناير 2026 لا يُعد إشارة إلى العودة إلى موقف متشدد، بل يعكس تقييمًا بأن الوضع الحالي للسياسة مناسب. جاهزية الاحتياطي الفيدرالي لإجراء تعديلات إذا أشارت البيانات إلى ضرورة ذلك، ولكن التركيز الآن على الحفاظ على الاستقرار مع مراقبة تطورات التضخم وظروف سوق العمل. يظهر هذا الالتزام، من خلال إجراءات تشغيلية مثل RPM وتوسيع عمليات الريبو الدائمة، أن الاحتياطي الفيدرالي مستعد للحفاظ على فعالية نقل السياسة النقدية إلى جميع أجزاء الاقتصاد، بغض النظر عن التحديات التقنية التي قد تظهر في الأسواق المالية.