Gate Research: إعادة هيكلة Prop AMM لتعزيز سيولة Solana

الملخص

• تشكل Prop AMMs ما بين 20% إلى 40% من حجم التداول الأسبوعي على شبكة Solana، حيث يتركز أكثر من 80% منها في أزواج SOL-العملات المستقرة.
• يقضي نموذج الصندوق الخاص في Prop AMMs على الخسارة غير الدائمة (IL)، ويحوّلها إلى مخاطرة مخزون قابلة للتحوط.
• الربحية لا تعتمد على الحوافز الرمزية؛ إذ تحقق Prop AMMs أرباحها من الفروق السعرية. الربح = إجمالي الفارق المحقق من صناعة السوق – تقلبات القيمة السوقية لأصول المخزون – تكاليف التشغيل.
• مع تطور Solana نحو نموذج CEX على السلسلة، ستصبح Prop AMMs صناع السوق الأساسيين.

أولاً. الأجيال الثلاثة من AMMs

تعد صانعات السوق الآلية (AMM) واحدة من الابتكارات الجوهرية في DeFi، حيث تستبدل نموذج دفتر الأوامر التقليدي بصيغ رياضية. ومع ذلك، لم يتطور نموذج AMM بين ليلة وضحاها—بل مر بثلاث مراحل رئيسية، كان هدف كل منها معالجة مشكلات كفاءة رأس المال في الجيل السابق.

1.1 الجيل الأول: CPMM القياسي (صانع السوق ذو الناتج الثابت)

أطلق الجيل الأول من AMMs عصر DeFi ببساطته، لكن العيوب التصميمية الجوهرية قيدت احترافيته. تشمل البروتوكولات الممثلة Uniswap V2 وRaydium (Legacy). جوهر النموذج هو معادلة الناتج الثابت x \ y = k، أي أن حاصل ضرب كميتي الأصلين x وy في المجمع يبقى ثابتًا k*.

الميزة الأساسية لهذا النوع من AMM هي صناعة السوق السلبية. إذ يتم توزيع السيولة نظريًا بشكل متساوٍ عبر كامل نطاق الأسعار من 0 إلى ∞، ما يضمن توفر السيولة عند أي نقطة سعرية. لكن الثمن هو توزيع العمق بشكل شديد الرقة وكفاءة رأس مال منخفضة جدًا—حيث يتم تخصيص معظم رأس المال لنطاقات سعرية بعيدة عن السعر الحالي، وتبقى فعليًا في حالة "خمول" وغير مستخدمة بفعالية.

على سبيل المثال، في مجمع SOL/USDC، حتى لو كان سعر SOL الحالي 150 USDC، بحسب المعادلة، سيظل جزء كبير من الأموال مخصصًا لنقاط سعرية مثل 1 USDC أو 1,000 USDC لـ SOL، وهي أسعار من غير المرجح تداولها. يشبه ذلك متجرًا صغيرًا مليئًا بمشروبات تتراوح أسعارها من 1 إلى 1,000 يوان، لكن الزبائن يشترون نوعًا أو نوعين فقط—معظم المخزون لن يُباع أبدًا.

في الوقت نفسه، يتحمل مزودو السيولة (LPs) خطر خسارة غير دائمة مرتفعة (IL). وغالبًا ما لا تغطي رسوم التداول هذه الخسارة، فيعتمد LPs أساسًا على مكافآت الرموز لتعويض الخسائر الناتجة عن تقلبات أسعار الأصول.

1.2 الجيل الثاني: السيولة المركزة (CLMM)

لتحسين كفاءة رأس المال، قدم الجيل الثاني من AMMs مفهوم السيولة المركزة، ممثلًا في Uniswap V3. يسمح ذلك لـ LPs بتخصيص رأس المال بنشاط ضمن نطاقات سعرية مخصصة (مثلاً، توفير السيولة فقط عندما يكون سعر ETH بين 2,900 و3,000 USDC)، ما يوفر عمق سيولة أعلى بكثير من CPMMs ضمن النطاق المستهدف. شكل هذا الابتكار نقلة نوعية—إطلاق Uniswap V3 كان مكافئًا للحظة iPhone في قطاع DeFi، وأصبح المعيار السائد لسيولة DeFi.

لكن CLMM ينقل المسؤولية والتعقيد بالكامل إلى LPs. إذ يجب عليهم التصرف كصناع سوق محترفين، يتوقعون حركة الأسعار باستمرار ويعدّلون نطاقاتهم يدويًا. وبمجرد خروج السعر عن النطاق المحدد، يتحول مركز LP بالكامل إلى أصل واحد، ويخرج فعليًا من وضع صناعة السوق حتى يعود السعر أو يتم إعادة ضبط النطاق يدويًا.

ينتج عن ذلك تجربة مستخدم مجزأة: إذ يستفيد المديرون النشطون المحترفون من العائدات المرتفعة، بينما يواجه المستخدمون الأفراد عبء إدارة ثقيل أو مخاطر أعلى وعوائد أقل بسبب سوء إعداد النطاقات. وبينما يحسن CLMM كفاءة رأس المال، فإنه يعمق الفجوة بين المحترفين والهواة.

1.3 الجيل الثالث: الإدارة النشطة والسيولة المنفصلة (تمثله Solana)

في أول جيلين من ابتكار AMM، كانت Ethereum وDEX الرائدة Uniswap هما المحركان الأساسيان. أما في ثورة AMM الجيل الثالث الحالية، فقد أصبحت Solana—بفضل سرعة TPS العالية وتكلفة المعاملات المنخفضة والنشاط القوي على السلسلة—بيئة اختبار مثالية. يدفع هذا الجيل إدارة السيولة إلى أقصى الحدود، ويتيح تعديلات سعرية عالية التردد على مستوى أجزاء من الثانية تنافس كفاءة CEXs.

وبفضل خصائص Solana الفريدة—سرعة TPS عالية، رسوم غاز منخفضة، وبيئة تداول كثيفة—انقسم تطور AMM لديها إلى فرعين:

(1) الفرع أ: النشط العام (Public DLMM)، ممثلًا في Meteora Liquidity، حيث يتم تقسيم السيولة إلى سلسلة من "سلال الأسعار" المتصلة (bin-based). يتميز بالشفافية، وعدم الحاجة لإذن، ولا يزال مفتوحًا للمشاركين الأفراد، الذين يمكنهم إدارة مراكزهم عبر استراتيجيات خوارزمية مدمجة في البروتوكول. من ناحية التطور التقني، يعد DLMM تنفيذًا هندسيًا أكثر أناقة وسهولة للمستخدم وتوسعة عملية لمفهوم CLMM، محسّن لسلاسل الكتل عالية الأداء.

(2) الفرع ب: المؤسسات الخاصة (Prop AMM / Dark Pools)، ممثلًا في Humidifi وTessera V. في Prop AMMs، لم يعد "LPs" من المستخدمين الأفراد، بل صناع سوق محترفين يملكون رؤوس أموال ضخمة. هذه الأنظمة مغلقة تمامًا، ولا تعتمد على معادلة الناتج الثابت x \ y = k* على السلسلة للتسعير، بل تستخدم أوراكل خارجية وخوارزميات داخلية، وتطبق منطق مطابقة الأوامر وإدارة المخزون على غرار CEX مباشرة على السلسلة لتحقيق أعلى جودة تنفيذ ممكنة.

بشكل عام، انتقل تطور AMMs من توفير سيولة ضحلة في كل مكان إلى تقديم سيولة عميقة في الأماكن الأكثر احتياجًا لها. وتمثل Prop AMMs علامة فارقة جديدة في سباق الكفاءة—بتقديم خدمات صناعة سوق احترافية على السلسلة مدعومة برأس مال مؤسسي.

ثانياً. تعريف وآلية عمل Prop AMMs (الأحواض المظلمة)

يمثل ظهور Prop AMMs تحولًا رئيسيًا في استراتيجيات صناعة السوق على السلسلة—من الاعتماد على النماذج الرياضية إلى الاعتماد على منطق التداول الاحترافي. في جوهرها، تنقل مكاتب تداول صناع السوق المحترفين (MMs) مباشرة إلى السلسلة، مستفيدة من بيئة Solana منخفضة الكمون لتمكين تنفيذ تداول عالي التردد وقليل الانزلاق السعري.

2.1 التعريف والحدود

تشير Prop AMMs إلى منصات تداول على السلسلة يتحكم فيها صناع سوق محترفون بالكامل في السيولة، ولا تُفصح عن خوارزميات التسعير (أو يتم احتسابها جزئيًا خارج السلسلة)، وغالبًا لا يوجد لها واجهة أمامية عامة. وبسبب طبيعة عملها الداخلية غير الشفافة، يطلق عليها أحيانًا Dark AMMs أو صناع سوق خاصين. من أبرز Prop AMMs على Solana: HumidiFi، Tessera V، GoonFi، ZeroFi، وSolFi.

I. حجم Prop AMMs على Solana

2.2 لماذا يُطلق عليها "Prop" (احتكاري)؟

يعد "الاحتكاري" جوهريًا لفهم كيفية عمل هذا النوع من AMM:

(1) أموال احتكارية: السيولة في هذه AMMs مقدمة بنسبة 100% من فريق المشروع أو صناع السوق المحترفين القائمين عليها (وفي بعض الحالات، يكون فريق المشروع نفسه من خلفية صناعة السوق). لا تقبل ودائع عامة، مما يقلب نموذج DeFi التقليدي حيث يوفر المستخدمون الأفراد السيولة.

(2) استراتيجيات احتكارية: استراتيجيات التداول—كيفية التسعير، توقيت إلغاء الأوامر، طرق التحوط—هي أسرار تجارية أساسية لصناع السوق. لا تُكتب هذه الاستراتيجيات في العقود الذكية للعامة، بل تُحتسب خارج السلسلة، وتُرسل فقط التعليمات النهائية إلى السلسلة للتسوية، على غرار مكاتب التداول الاحتكارية في التمويل التقليدي.

2.3 التكنولوجيا وآلية التشغيل

تستطيع Prop AMMs تحقيق أداء صناعة سوق على السلسلة يضاهي CEXs بالاعتماد على بنية تقنية متكاملة تجمع بين الحساب عالي الأداء خارج السلسلة والتنفيذ ذي الأولوية على السلسلة.

2.3.1 نموذج التسعير الهجين "Oracle + Solver": حساب خارج السلسلة، تنفيذ على السلسلة

لا تعتمد Prop AMMs على نسبة الأصول في المجمع على السلسلة لتحديد الأسعار. بل تستخدم نموذج تسعير هجين يفصل بين احتساب السعر وتنفيذ الصفقة:

(1) الحساب خارج السلسلة — Solver خاص كصندوق أسود لاتخاذ القرار
عند إطلاق طلب تسعير من مجمع Jupiter، يتم تفعيل Solver الخلفي لصانع السوق ويجري الحسابات خارج السلسلة خلال أجزاء من الثانية: أولًا، يحصل على سعر مرجعي عبر الاشتراك في بيانات الأوراكل مثل Pyth، ليحصل على قيم سوقية عادلة لحظية مقدمة مباشرة من مؤسسات أولية مثل البورصات وصناع السوق وتُجمع خارج السلسلة؛ وباستخدام سعر الأوراكل كمدخل، يشغل Solver نموذجه الخوارزمي الاحتكاري ليحسب السعر النهائي، مُدخلًا عوامل مثل مخاطر المخزون، التقلبات، معنويات السوق، توقع سُمية تدفق الأوامر، والتكاليف اللحظية؛ ثم ينتج النموذج تسعيرة حتمية تشمل على الأقل السعر، كمية الرمز الزمني، وطابع زمني للصلاحية. تتم هذه العملية بالكامل على خوادم خارجية، مع إبقاء الاستراتيجيات والمعايير والحسابات سرية.

(2) التنفيذ على السلسلة — تسوية ذرية ومحميّة
بعد اكتمال الحساب خارج السلسلة، ينتقل النظام بسلاسة إلى مرحلة التنفيذ على السلسلة: يرسل Solver التسعيرة المحسوبة إلى شبكة Solana عبر معاملة موقعة، جوهرها استدعاء العقد الذكي لـ Prop AMM لتحديث التسعيرة السارية في حالته؛ ولضمان أولوية هذه التسعيرة، قد يدفع البروتوكول رسوم أولوية أعلى لمحققي Jito—وبذلك يزايد على تنفيذ أعلى الكتلة في شبكات محسنة مثل Jito—لضمان تأكيد التسعيرة قبل معاملات المستخدمين العادية وحمايتها من التحكيم أثناء النقل؛ بعد أن يقارن المجمعون التسعيرات عبر الشبكة، إذا قدمت Prop AMM أفضل تسعيرة، يتم توجيه صفقة المستخدم إلى عقدها، الذي يتحقق ذرّيًا من شرطين أساسيين: ما إذا كان السعر السوقي الحالي (عادةً ما يتم التحقق منه عبر الأوراكل) لا يزال ضمن النطاق السعري الموعود، وما إذا كان حجم صفقة المستخدم لا يتجاوز الكمية المسعرة؛ إذا تحقق الشرطان، يتم تبادل أصل المستخدم مع أصل صانع السوق في نفس المعاملة والكتلة، ويحقق صانع السوق الفارق ويحصل المستخدم على الأصل—تتم العملية كلها بنجاح كامل أو تُلغى بالكامل دون أي حالة جزئية.

2.3.2 مدخل الحركة: التطفل على المجمعات (Jupiter)

تعمل Prop AMMs في "وضع بلا رأس"، حيث يكون مدخل المستخدم الوحيد عبر المجمعات الكبرى مثل Jupiter. ما يخلق علاقة طفيلية—إذ يجب على Jupiter البحث عن أفضل سعر لكل طلب تداول مستخدم، ويستعلم عن جميع مصادر السيولة المتاحة على الشبكة، بما فيها Raydium وOrca وMeteora وProp AMMs المختلفة.

تدور المنافسة كلها ضمن خوارزمية توجيه Jupiter، في حرب أسعار على مستوى أجزاء من الثانية. لكل طلب تسعير، يجب أن يستجيب "عقل" Prop AMM خلال أجزاء من الثانية. فقط إذا كانت تسعيرتها مساوية أو أفضل باستمرار من المجمعات العامة مثل Raydium أو Orca أو Meteora، سيتم توجيه الصفقة إليها. هذا التصميم يجبر Prop AMMs على تقديم صناعة سوق عالية الكفاءة—وأي خطأ استراتيجي أو تأخير تقني يؤدي إلى فقدان الحركة.

وبالتالي، تتشكل علاقة تكافلية عميقة بين Prop AMMs والمجمعات: الأولى تعتمد على الثانية للوصول إلى المستخدمين، والثانية تعتمد على الأولى لتقديم أفضل الأسعار للبقاء تنافسية.

2.3.3 مقاومة MEV والقضاء على IL

تعمل إدارة المخاطر في Prop AMM على جبهتين: خارجيًا، لديها دفاعات نشطة ضد تدفق الأوامر الضار وMEV؛ وداخليًا، يحوّل نموذج رأس المال الخاص بها جذريًا مخاطر صناعة السوق عبر تحويل IL غير القابلة للتحكم إلى مخاطر مخزون يمكن إدارتها.

في AMMs العامة، تعمل السيولة كمنفعة عامة سلبية وتتعرض للاستغلال من بوتات MEV. أما Prop AMMs فتحوّل السيولة إلى "مفترس" نشط، فتنقلها من الدفاع إلى الهجوم. أولًا، عبر دفع رسوم أولوية أعلى، تضمن Prop AMMs أن تحديثات تسعيرها ومعاملاتها تُدرج دائمًا أولاً، قبل أي بوتات مهاجمة، مما يجعل التنفيذ المسبق غير ممكن تقنيًا. ثانيًا، يمكن لـ Solver الخارجي تحليل خصائص الصفقات في الوقت الفعلي؛ لطلبات من عناوين تحكيم معروفة أو تظهر نمط تحكيم (مثل تتبع صفقات كبيرة أو أحجام دقيقة)، يمكن للـ Solver اختيار عدم الاستجابة أو تقديم تسعيرة واسعة غير مربحة—وبذلك يرفض الخدمة فعليًا.

وأخيرًا، عادةً ما تعتمد Prop AMMs استراتيجية سيولة "عند الحاجة" (JIT). بعد الفوز بصفقة عبر مجمع، تخصص الأصول المطلوبة فورًا من خزائنها ضمن نفس المعاملة الذرية أو مجموعة تعليمات متتالية، ثم تسحبها مباشرة. هذا يقلل من وقت تعرض رأس المال، ويقلص نافذة الهجوم لبوتات MEV التي تحاول هجمات "ساندويتش".

II. تكوين أصول HumidiFi

بالإضافة إلى ذلك، تملك Prop AMMs ميزة كبرى على LPs التقليديين بتحويل مخاطر IL. ففي Prop AMM، يستخدم البروتوكول رأس مال خاص، وهدفه ليس الحفاظ على نسبة أصول ثابتة، بل توليد دخل الفارق باستمرار من التسعير النشط. تقلبات المخزون—مثل الاحتفاظ بمزيد من USDC وأقل من SOL في سوق صاعدة—هي نتيجة طبيعية لنشاط صناعة السوق، وليست "خسارة". لذا يصبح مفهوم الخسارة غير الدائمة غير ذي صلة هنا، ويستبدل بمخاطر المخزون.

يدير البروتوكول المخزون ديناميكيًا عبر خوارزمية Solver لإبقائه ضمن النطاق المستهدف. قد يشمل ذلك التحوط النشط أو إعادة التوازن خارجيًا—فإذا أصبح المخزون منحرفًا بشدة، يمكن لفريق البروتوكول التحوط في CEX لإعادة توازن المخاطر بسرعة.

الربح والخسارة النهائي للبروتوكول = إجمالي الفارق المحقق من صناعة السوق – تقلبات القيمة السوقية لأصول المخزون – تكاليف التشغيل.

إنه نموذج ربح وخسارة نشط ومدار باحتراف، وليس IL سلبي ومستقل عن القرار كما في LPs التقليديين.

ثالثاً. مشهد السوق واللاعبون الرئيسيون

لا يمثل صعود Prop AMMs حدثًا معزولًا، بل يعكس التحول الهيكلي العميق الجاري في سوق DEX على Solana. فمنذ مطلع هذا العام، تحولت أنشطة تداول DEX على Solana من المضاربة على الميمات إلى التركيز على أزواج SOL-العملات المستقرة